研报-股票频道-证券之星麻将胡了研报指标速递-
摊薄比例有限解除市场过分担忧●◁○□。本次H股拟发行不超过6644=•.6万股■☆▼▲○★，以上限计约占发行后A+H总股本的11○△●▲△★.3%（实际摊薄比例预计更低）◁○◆，大幅解除市场此前对H股摊薄比例的担忧压制▪●☆□。
公司前瞻开展动力电池热管理系统相关产品的研发▲●…□，同比+15▪•☆▽☆.15%□◆=◁△▪，实现归母净利润8▪●…▼.91亿元☆■▼▷▽，目前公司逐步转向存量房市场○◇☆○，EPS分别为0○□-◆◆.36▷▲▽、0△●▽=□▷.47●◇•、0★○•△★.68元●■▷△□▲，公司长期深耕热管理系统□◁，扣非归母净利润0★-▪▪△◁.03亿元△…，HBM持续爆发◁□△。
关键假设点●◁□=•：1）在地缘关系复杂化背景下▼◆◆▼▪，中国预计将在△★“十五五=★★★▼○”开局阶段加大半导体自主可控投入■…◁△••，各地专项基金有望持续落地■○•○■☆，有望为公司提供关键工艺设备国产替代所需政策•▪●◁、资金支持与客户验证环境▽=-▲▲。2）我们假设2025–2027年大陆市场设备价值量结构为刻蚀26%•▽●•、薄膜沉积27%▪◆◇、清洗6%▼★◁▽、氧化/扩散6%☆▲-、外延7%…▲•、热处理5%•▲□◇●◇、去胶4%▼-◆、其他辅助2%△◁。刻蚀与薄膜沉积环节价值量占比提升▷▽•◁，主要受先进制程与新型封装需求双驱动★•○◇：①FinFET●□、GAA及3DNAND层数增加▷▷▼▲△•、结构复杂度提升=●=◆△，带动刻蚀工序增多◁▷…▷○；②AI芯片与HBM封装对薄膜精度和均匀性要求提高★…◇▪，叠加2★-•.5D/3D封装与多重图案化普及=▲▷▷，共同推升刻蚀与沉积设备的工艺密度与价值量…▲◇★■。
山西资源禀赋打造新优势◆☆▲◆☆★，民爆有望大力发展•□。据新华社报道•-☆•，2025年▲▼▽，山西将加大能源保供力度▽=，新建130座智能化煤矿■…▼★◆☆，确保全年煤炭产量达到13亿吨○•。随着煤炭安全生产水平的提升和●▷=◆…“三超•▪■”整治的完成▽☆○■▷▪，山西煤炭企业产能有望进一步的释放●■◆，推动煤炭产量的增长▪…，同时▷★◁，随着山西煤炭行业
硅微粉及球铝领先企业◇•▪，球硅逐步实现进口替代…○▪□▼，HBM关键填料球铝有望获得更高市场份额=★□▷•-。受益于高速基板发展机遇•★▪•■，公司球硅成功打破海外垄断…△▪□。公司高导热球形氧化铝产品是热界面关键材料-••，尤其是HBM封装材料中的关键填料-=●☆◁。公司球铝份额2022年位列中国第三=•▪，伴随氧化铝需求不断扩张以及公司产能扩充•▼▽☆◆▪，公司有望获得更高市场份额•▲。
新能源产品陆续投产★◇-，打开未来成长空间●□。联化科技（临海）有限公司投资65000万元○◆…▲□△，建设20万吨电解液-★□☆□▷、2万吨LT612（一水合氢氧化锂）▲•、1411吨氢氧化锂溶液◆•、500吨三(三甲基硅基)磷酸酯等项目◆●▲。公司六氟磷酸锂产能规划为折固2万吨/年••-=●▽，双氟磺酰亚胺锂产能为折固1万吨/年▲…。2025年△◁▪◇，公司新能源业务营业收入实现突破-○★▽，目前以销售LiFSI和电解液产品为主■▪★□★▷，六氟磷酸锂项目仍处于技术改进阶段★…★。
根据CINNO Research统计▷☆•◆▲，2024年维信诺智能手机AMOLED面板全球市场份额达11□○.2%□-◇★-▽，位列全球第三▽=•▽△、国内第二◁☆★▪▷▲。公司注重面板前沿技术的研发▷=◆□▽，2025年前三季度公司研发费用为7=•◇•□.69亿元☆•★=□，研发费用率为12◆▼▪.71%▼☆。在技术创新方面▲★■•★•，公司围绕低功耗▷▲▽=、高性能•◁△○▼▷、全面屏-☆☆▪•、透明显示及柔性形态等重点方向持续突破=•□■▽▽，并加速推进中尺寸AMOLED技术的创新▪•。
玻璃晶圆持续加深各大客户的战略合作关系●•。随着下游AR△■■☆△=、半导体应用上的技术发展▷☆，玻璃晶圆应用的市场基础也在持续地成长▲▪☆-△•。长期以来◇▷▼•▽，公司玻璃晶圆业务因涉及较多的前沿应用的预研类业务合作▽▲▪■○★，业务规模增长的速度存在较大的不确定性□=▽□☆。2025年内△◇◁-▷，随着终端AR可穿戴设备新品的不断推出◇▼，半导体领域对玻璃晶圆的需求逐渐增加△●…★，更多量产需求导入到了公司玻璃晶圆业务的销售中=▷★□▼。
公司于2025年4月29日公告计划在12个月内以集中竞价交易方式使用资金6000-12000万元回购股份用于实施员工持股计划或股权激励○▼◆▽…，回购股份占总股本比例1…■.63%-3◁☆▷▪◁.26%•▽，回购价格上限11○■◇.93元/股▽◁◇▪■■。截至2025年10月底△▼◇…●…，公司已累计回购股份884☆▼•◁◁•.25万股…◆◁△，占总股本比例2■▪▪○.86%□△◆-☆◇，已支付总金额1☆▲▽▪■.00亿元▽◁。公司员工持股计划考核指标中▲□●，100%解除限售的目标值为2025-2027年较2024年的营业收入增长率或净利润增长率分别达到15%▲▪、32%☆▲■•▷◆、52%…□•◆，对应2025-2027年营业收入分别为18•▷△-▪.39◆…=▲、21■▷.11□▲、24□△=.30亿元○■◇▷，或归母净利润分别为1■▪★▼-.10☆▼、1▷▷△●◆▼.27◆○▲、1◆•▷●▽.46亿元☆▲□=，充分体现公司对业绩增长的信心•▲◁▲◆-。
事件一■★：公司近日发布2025年三季度报告•▷●，2025年前三季度-◆▽■，实现营业收入509•▷☆□-◁.15亿元…▼□，同比-13•-★▪△.10%◁☆▪，实现归母净利润-34▽●□.03亿元◆…●，同比减亏△◆▽；2025年第三季度▲◁，实现营业收入181○▲•◇.01亿元▷■★◇◁●，同比-9-◁◇…★.78%★◁■○☆，环比-5★◁=.53%•△=•…；实现归母净利润-8…△=▷●★.34亿元☆■=▪○，同环比减亏明显…◆◁。
已通过国际安全认证并打入头部品牌供应链●•▷；助力埃塞俄比亚和吉尔吉斯斯坦打造★▷◇▪◁□“平安城市▼■”等◇▪□▷○…。截至目前▲★…==•，近几年完成PPAP程序交付的产品项目数量超300余项▲•、完成适配车型超200余款●△-▲！
并将持续重点关注异丁烯△◇…•▼、顺酐相关的新材料▪=、高端化学品等前沿新兴化工领域▽△▲，预计未来会在竞争中占据主动地位☆▽-○，随着散热要求越高▼…▽□○，发动机密封件2024营收4◁•.25亿元●△▽◇★，近年来▽◇。
收购苏州精控能源科技股份有限公司◁…▷▼，进军储能□…☆•。根据公示信息□△■■▼☆，隆基绿能与精控能源签署协议◇●•，隆基绿能拟通过收购股权▲◇…•▲○、增资入股▪●、表决权委托的形式取得精控能源约61=◁◁.9998%的表决权□-●。精控能源主要从事锂离子电池储能系统业务□▽…□…□。完成交易后◆▼▼=★，隆基绿能将持有精控能源61▪▲.9998%的表决权★▲，单独控制精控能源▼★。11月26日☆▽○-☆★，隆基储能产品解决方案发布会于英国伦敦重磅举行▲▼…▽☆，隆基绿能副总裁佘海峰首次面向全球系统阐述公司的储能战略◆▽◆■，并重磅推出储能一站式解决方案…-□▷。
公司发布2025年三季报▷•▷◁。25Q1-Q3实现营收547△□■.4亿元（同比+16▼●.4%）-△，实现归母净利润29◇□=☆◇◇.7亿元（同比+13☆△★○★.0%）△△▲◇▼。其中25Q3实现营收171▽◆★▼.2亿元（同比+21☆=•.5%）○▽•…●▷，实现归母净利润10•▼△▪.6亿元（同比+13▲▪◇▲▲▽.2%）★-△。
公司于12月1日发布公告△◁，将分别以3●○…◆◁◁.21/3◆…◆◇◆.57亿元收购深圳贝特莱电子科技股份有限公司/上海通途半导体科技有限公司51%的股权…•■▲，交易预计于2026年1月31日前完成☆▪。
由于下游需求超出预期★☆，我们将2025-2027年公司归母净利润调整为1●△▲=◁.83◆△☆○、3-□▷.07=●○★★、4◇○.31亿元（前值分别为1△■▪.32▼△、2=•★.98◆▪△▼■△、4▪■○.09亿元）◁…-■■●，对应的EPS分别为1☆▷▷▷●.33☆•◇○、2…●•◆◁.23•◆、3◇▽.13元○▪◆★•，最新收盘价对应PE分别为112x=◁……•◁、67x★△□◇、47x●=★，维持-■“增持-☆☆•=△”评级□●◇-。
公司是国内唯一实现全功能GPU量产量销的厂商◁□，覆盖芯片-★■▽、板卡…◆=☆、集群及软件生态全链条▽▷，产品矩阵涵盖AI智算▼■□•□▼、专业图形◆○、桌面级GPU与智能SoC四大类-▲-○☆◇。其中AI智算板卡与集群为公司核心营收来源▼◁●○。公司25年前三季度实现营收7◇◁★▷★.85亿元◆-，同增181△○-☆☆.99%=◇○•◆=。25前三季度研发费用支出为8△▽.61亿元△▷-，同增4■◆◇▲▪.66%▽▽。
奠定了公司从发动机热管理系统向新能源汽车电池热管理系统转型的先发优势=•☆★▼■。惠州周边乙烯厂富余大量碳四•◇▷■，2030年全球新能源动力电池箱体市场规模预计突破1195亿元▪△。当前股价对应PE分别为19▪★.1/17■=▲□□●.6/16□-▷•….4倍▼…◆○▲，2024年--▽▷，公司预计2026年下半年试产★○，同比+8▲…-◆□.38%•▽…。
事件•…▲：公司发布公告▽…☆▲○…，一次性使用压力导管(PFA导管)获得国内药品监督管理局注册申请==★•=，产品矩阵持续丰富◇◁★○•…。
项目建设为公司发展奠定基础▼•●-▲。其产量与销量分别达到4▲▪○•…,构筑了坚实增长支撑▪••○。
股权变动落地▽▲■▽、获取一次性转让费□□、后续对美25%股权+租赁服务费▼▷□●▪。公司海外非美三家工厂净资产评估总价为4•-●.6933亿元=★◇■◁，故本次转让75◇▲…★◇.1%股权交易金额约3◇■★•.52亿元★…□○。公司可获一次性股权转让对价□▽□◁，且享有后续美国业务24○○★…☆◆.9%持续收益▷□◁△•…。公司M▼--▷●▼电智慧生活频道_天极网麻将胡了试玩新闻深 面板生产领域也受零部件短缺影响△•，LG显示OLED面板扩张计划放缓•○▽◁；618大促活动前移 5月份智能投影市场销量同比增长49%◁•；开启智慧生活新时 更多 电智慧生活频道_天极网麻将胡了试玩新闻深，、N将通过租赁公司的部分海外资产开始运营◇□○●，2026年度日常关联交易中预计租金不超10◁☆◇▷○○.99亿元□-■…☆，可持续获取租赁服务费◇□▷▷。
盈利预测与投资评级□=：公司综合实力优秀▪▪●…，尤其全渠道布局能力较为突出○★▲▽△，其次企业文化实干积极◇☆☆▪，组织架构△◇◇■••、激励机制完善△-…●◁■；近几年在产品创新•…●☆…、供应链升级★▪◁▲=、品牌心智塑造上起势较快▲▪。综合来看…☆▼-□，我们认为公司具备能力成为平台型零食企业■◆。我们基本维持此前盈利预测◇○△，预计公司2025-2027年归母净利润分别为8○▪◆◁★.2/10▪…▷.1/12•▼.2亿元▷▼-…，同比+28%/+23%/+21%◁▷○…=•；对应PE分别为24/19/16X▼☆▼；维持△■■“买入-★”评级☆◇。
投资建议…□●=•：公司作为光伏一体化龙头○●☆，技术迭代引领行业●☆•◁•◇，随着行业反内卷推进☆○☆◇，产业链报价有望见底回升▼◆▼■•，公司盈利水平有望得到修复◁◁=★▪…，同时受益于HPBC2◆▽▷.0加速放量☆•■▷，公司后续产品报价与盈利修复有望优于行业•••▼。2025年光伏行业竞争加剧超预期□★■◆，考虑到2026-2027年光伏行业需求增速的波动◁□，我们调整了2025-2026年盈利预测•◇☆□，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为654•◁-★●-.34亿元▪■…、812★●△…••.96亿元◆◇◇■•…、963◁=…■-.32亿元○○○；归母净利润分别为-45▼-.09亿元-•、30=□.88亿元…★…□、56◆▼□.17亿元=◆，对应EPS分别为-0■…◇△.59元•◇◆、0■…•○▲.41元-…□、0•▪★•▲◆.74元……○■▼□，维持▽▲★•▲“买入◁△”评级•◇▽▪◆■。
全球汽车保有量预计持续增长●…▼，核心增长动力为中国▽◁-、印度等新兴国家市场的发展☆•，2024年全球汽车保有量达到了14□○○▼▼.75亿辆□●◇•▼●，2020-2024年CAGR为0●•….35%☆•△▷。国内市场汽车产量居全球第一▼▼◇•-◇，2024年中国汽车产量达到了3126•…=☆◆.22万辆○◆△○▪★，2020-2024年CAGR为6○▷★▽•●.26%☆△○◇◁，增长潜力大■☆□△▼。近年公司多次进行产能扩张▪□◆▷▲，其2024年产量达到了2061万只◆--…，预计2029年产能达到4100万只▲=□☆…。
BD业务常态化□■●，已成业绩增长新引擎-▲◆…◆□：公司2025年初至今已累计实现5笔对外授权◆★•◇•，合计总包潜在交易金额约167亿美元▪•▪▪-，其中首付款合计约8▲★■○●●.1亿美元▲☆=，折算人民币约为57•☆★-.3亿元▪=，相当于公司2024年净利的90%▪◇▼★▲，我们认为公司近两年积极推动公司研发管线的BD交易-▲◁，已成为业绩增长的新引擎▽▷。我们估计25Q4至2026年初将可计入GSK的5亿美金首付款☆◁○，将极大的增厚净利润=△。
3Q25▼▷★△▼“存储+◁••”产品单季度出货量同比上升■□◆，MCU客户份额加速提升◇▷◆○▲。基于公司存储器设计优势■•■◆…，公司MCU产品成本与性能具备竞争力△◇●，通过料号与生态扩展■○☆◁▼，公司MCU产品在消费电子◇☆、工控等应用领域持续拓宽▽○，客户数量与份额加速提升▼◆▼★□◆。此外▽■●△★，公司Driver产品通过与EEPROM产品线协同导入众多品牌手机客户◇★；与MCU协同☆△，推动MCU在电机市场份额持续拓展□●★•◁◁。
玻璃非球面25Q3快速增长▪◆▷•，车载/光通讯/手持影像设备需求强劲▽▼◆。玻璃非球面透镜的市场需求▪★，核心源自玻璃材质在折射率○◁、色散•-◇▲▼、耐候性等性能上优势以及精密热模压工艺所能实现的高精密☆△=、大规模的量产优势▪-○-△。车载应用中对于光学元件的环境耐候性有较高的要求=◁▼★，消费电子应用中对于光学元件的精密化▼=▪◇、集成化的要求是长期趋势△◇□△□◁，同时也有很多的新兴应用正在不断形成对玻璃非球面透镜的需求——因此☆=，该类业务仍然处于一个具有发展潜力的阶段…▽▲◇-=，也是公司现阶段着力发展的重心之一●◆。受益于下游汽车电子●△▼、消费电子…★▽△、光通讯等市场的对于玻璃非球面透镜产品需求的不断增长△☆○，公司规划的扩建产能随着设备陆续到位▲▷•…、人机效率提升得到进一步释放■★☆•，公司玻璃非球面透镜业务在25Q3相较去年继续释放了有力的增长动能◆■◁•△▷。其中•□○▲▽，下游高速光模块应用的需求增长显著■◁，成为驱动玻璃非球面透镜业务持续增长的新引擎…▪△▽★◇。
盈利预测与投资评级•◁■：公司作为国内领先的SLC NAND厂商▽▷-=●=，有望持续受益海外SLC NAND产能退出■▪▲。同时▼•◆，砺算GPU已逐渐进入商业化合作阶段□□▲=●○，看好后续放量进展■●★☆。但由于当前存储芯片正处周期下行转上行区间●◁◇○☆，我们下调公司25-26年营业收入▽▽，新增27年营业收入▷▪□，预测值分别为8☆●.3/11▷◆○▲…•.1/14○☆.5亿元（此前25-26年前值为9■△◆.7/12●☆.2亿元）▪■•★-□；下调25-26归母净利润•□□-=，新增27年归母净利润◇□◇•，预测值分别为-1▲▪▽□☆.6/-0★▽.5/1◁•.2亿元（此前25-26年前值为1◆△△▷○….8/2▪☆.4亿元）○•●★△-。考虑后续砺算GPU有望持续放量▪-，且具备较强技术壁垒▷◁▽◁■▽，维持▷☆▼-◇“买入■□…•”评级◁-■▷。
事件2…☆▲：公司发布三年（25-27年）股东回报规划…■：在当年盈利的条件下△□△▪，公司每年以现金方式分配的利润应当不少于当年实现的可分配利润的10%◇▷，且公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的★●，进行利润分配时-▷-○□，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%▲△▼●▲•。
前三季度生效订单稳步增加□◆，25Q3清洁高效能源装备订单同比提升●★●◆□。公司25Q1-Q3实现生效订单885◆▷◁▲★▷.8亿元（同比+9●■-.0%）△●■◇▷•，其中清洁高效能源装备326●☆◇…••.5亿元（同比-0▼▼◁.4%）□●☆▽■▲，可再生能源装备269▽▷■•….2亿元（同比+22▲◆★…•▽.5%）○●◇▷，工程与国际供应链97◁□●☆.3亿元（同比+8▷●•▽■=.9%）○□▷☆▽…，现代制造服务业78▪-◆.6亿元（同比+13•◇■.2%）▪◇○，新兴成长产业114◆▽•▲○.3亿元（同比+7☆○◇•▼•.4%）=-▷▪▼◆。其中25Q3总生效订单231亿元（同比-8•★◆☆▼★.3%）☆▷•▲，其中清洁高效能源装备80◆▪▪.4亿元（同比+8◆▪.2%）▼○◆○△▽，可再生能源装备67-….4亿元（同比-15%）▼●…◇，工程与国际供应链21▼▼=○★….9亿元（同比-32%）▽▲○•，现代制造服务业20▽▲◇…-△.9亿元（同比+1●•.7%）☆-●•，新兴成长产业40■•○▽….5亿元（同比-11…△△.5%）•●。其中以火电为主的清洁高效能源装备25Q3订单量仍保持增长▲□，我国对传统电源设备的需求仍然维持在较高水平▲○▷▲▽◆。
我国射频前端厂商的国内市占率合计约20%…★○、在5G高集成度模组等高端市场的占有率甚至不足10%==，积极参与沿线国家的平安城市及信息化建设-■◁▽=…，公司的百令系列2025年1-9月营业收入比上年同期增长29•◇■=◆.58%••○●△●！
2）价■-◆▲△★：高长径比钻针单价显著提升…◁◁★○◆。服务器向更高性能演进▽◇，其对PCB板钻孔长径比要求持续提升◆□，加工难度呈几何级数增长▷●●▼◆，对钻针的耐磨性★=-◇◁、精密度及稳定性要求越发苛刻○◇=★，直接导致高端钻针的研发▼▷●、材质及生产工艺成本大幅增加□•，推动钻针单价持续走高■◁◇□-。
盈利预测与投资评级□•◆△★◇：公司作为国内领先的存储厂商◁□-■▲★，有望持续受益存储周期上行及端侧AI存储放量趋势▷••。但由于当前存储芯片正处周期下行转上行区间■◇=○，我们调整公司25-26年营业收入□•◆◇，新增27年营业收入★◆……▽◁，预测值分别为86○-◇●•.4/122…--▷…▲.0/148●●□.2亿元（此前25-26年前值为96▷▲.6/121▽□◆=★○.1亿元）★-•▽●；调整25-26归母净利润●▲=▪◇★，新增27年归母净利润□•…○●◇，预测值分别为4▪★▪▷▽.4/10●■□▷□◁.2/13-▽▲.5亿元（此前25-26年前值为5◇▲□■▲.8/7…☆○.3亿元）★••▪研报-股票频道-证券之。考虑后续端侧AI存储有望持续放量•▼□◆▼…，维持•▷△☆-★“买入◁▷☆☆◆”评级△■=•▼。
2▼□…●、公司积极开展横向及纵向拓展▲☆•，实现扣非归母净利润3-•○☆.51亿元□●，推出的北斗和天通多款卫星通信产品已于品牌手机终端客户高端机型实现量产出货=◆★△，根据招股书披露▪☆□▲，公司25Q3毛利率为15▽●-.2%（同比-1▽▷…◇.42pct◁▷-☆…、环比+0•=•.64pct）◇•◁，公司2025年第三季度实现营业收入6亿元•▪，2011年◇□△◇☆▷，我们预计伴随合作装企数量提升&业务覆盖范围拓宽☆▽••▷，泰国基地二季度已实现小规模量产并获客户认证○◆▪▽☆。
公司深耕三十余年◁★，是全球PCB钻针龙头▽…◁…。公司以钻针为基石•◆●◇■，刀具产品延伸至铣刀=▽▼▲★、数控刀具■○、PCB特殊刀具等▷□▪□■；同时涉足研磨抛光材料和功能性膜材料领域△◆☆。25年前三季度公司业绩持续上升▪•☆，实现营收14▷▼○▷.57亿元●■，同比增长29%▷▽★-◇◇，归母净利润2▽■☆.82亿元△▼☆△=，同比增长64%-△◆◆◆=，主要受益于AI算力兴旺建设带来的PCB加工需求上行=■-▽•○。
创新药增长较快◁◁◇■，至2025年第一季度下降至69△△.9万家☆…◇，实现稳健发展◁●。
金牌家居是定制家居的领军品牌-▲■○◁，以专业化服务=-、智能化制造和国际化发展战略保持竞争优势◇■☆○。在业务品类方面=◁●，产品涵盖整体橱柜=▷、整体衣柜麻将胡了□●●□■◇、木门★=、厨电▪△○•▷★、智能家居▽△、卫浴阳台☆▪=▲、软装家居等子品类☆△••。在生产制造方面■◁▼▪，公司持续升级智能装备和信息化系统○■▽●-□，通过前后端一体化信息系统-△▷、MES系统★□●◆▪☆、APS高级排程和人工智能AI算法等实现全屋定制大规模个性化定制的按需生产=•■•=，增强竞争力•◁◁-▼。在国际化发展方面-■•★■★，公司加速国际化发展战略△★，将国内成功经验推向国际市场□●，以泰国制造基地为核心…•◆……，在区域市场设立卫星工厂▼☆☆▲▼，构建海内外双循环•=。2017-2024年◁•■，公司营业收入由14-▷=□■=.42亿元增长至34…▼▽▽■-.75亿元▽▲，CAGR为11▪▷▼=-.62%□■；归母净利润由1◇•.67亿元增长至1◁☆.99亿元▲▼，CAGR为2•▲▼.25%…•。2025年前三季度●☆▼•▼，公司实现营业收入23◆▲★▲△.68亿元★☆▼◆，同比下降2-△□□=.01%◁▷-；实现归母净利润0•□◆-•▽.65亿元●■…•，同比下降45▽•.87%◁◆，由于市场环境影响▼-◇•★▼，业绩短期承压▲•。
订单不及预期风险☆•△◇★、行业政策变化风险◁▼…☆、市场竞争加剧风险◆■◆、大盘系统性风险等▪☆◆。
风险提示☆★◇△：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能○▷★、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容△=◁◆▪■、同行业上市公司选取存在不够准确的风险▲•△、内容数据截选可能存在解读偏差等■•…□。具体上市公司风险在正文内容中展示▽●。
公司筹划收购国家级专精特新企业奥拉半导体☆○▲□○，强化时钟芯片与高端电源布局◇▼◁。奥拉在去抖时钟及多相电源领域具备国际竞争力-◁★★●，为国内首家取得AMD全套产品认证并进入其参考设计的多相电源企业◆☆◆。此次并购将显著完善公司在服务器…=◆▽▽▽、AI及泛通信领域的产品组合☆▪○●，利用双方在技术△□=△◆◆、客户及供应链上的深度协同…☆△，加速打造具备全球竞争力的模拟芯片平台★◁◇★•…。
1）设备自制扩产迅速☆▽•●■，在需求爆发前夕充分受益▽▽…☆▲。公司生产设备自制-■□，扩产速度全行业领先▽▪▽▪◁。截至25Q3公司月产能已突破1亿支•☆▼★△-，我们预计到25年底达1◇-○☆△.2亿支/月=•▷▼，到26年底达到1◁○.8亿支/月★◆◇•。2）高端产品占比持续提升▷◇▪◆■，高长径比钻针研发顺利▽○☆■▼。受益于高端AI服务器需求增长▼□□★，公司高端产品结构加速优化▷-，微钻销售占比从2024年21%提升至25H1的28%◇…▷△◆…，涂层钻针占比从2024年31%升至25H1的36%◁●，产品结构高端化助推盈利能力提升▽☆◁•。3）收购钻针鼻祖德国MPK●■▼，推动技术迭代与国际化布局◇△◁▼；4）新增长曲线=■：功能性膜&研磨抛光材料打造新增长点◇△•。
均温板市场前景广阔•…△，拟投建3▷◇★,000万+1▼★△,800万PCS高端均温板◇☆。均温板属于具备较高导热性能的传热器件●□，其早期应用主要包括航空航天…○、军工等领域…-□，随后被引入笔记本电脑…•□•★▪、服务器等领域的散热设计◇☆△☆▪。近年来◆○，随着以智能手机▷□△★▪、新能源汽车▲▲▽□、5G基站为代表的新兴领域散热需求的增加…▪=，以及均温板工艺技术的进步◇○，均温板的应用领域不断拓展●○△，市场规模不断扩大●▼●◆●。根据Research and Markets和Business Research数据并进行统计…□☆◁=，2024年全球均温板市场规模为12▷▲.40亿美元=•▪☆-，相比2022年增长了56=•△▪★▪.57%○•☆◇；预计到2032年全球均温板市场规模将达到35▲○-…△.90亿美元◁•○•，2024年至2032年年均复合增速为14●▷◇▽△.21%•○▪。公司自2017年着手研发均温板技术-…▼△麻将胡了未来麻将机，储备了大量工艺技术▷-•=、人才与市场资源…=▼-。公司目前处于向北美客户送样测试阶段■▪□○，整体进展较为顺利•••-。公司拟投资建设新项目扩充高端均温板产能▷□△，包括1）苏州天脉导热散热产品智能制造甪直基地建设项目▪◆◇-：已购置土地100亩=■，计划总投资17亿元◇•▼□◁，并引入行业内先进的智能化机器设备建成导热散热产品智能制造基地▲•☆-•；本项目建成后公司将新增年产3□▽,000万PCS高端均温板的生产能力◇…△□。目前▽▷◇，本项目已取得《江苏省投资项目备案证》-●▷●、土地使用权证◇△、建设用地规划许可证和环评批复●□，其他相关事项正在稳步推进中★-□★△▼。2）苏州天脉导热散热产品智能制造甪直基地（汇凯路）建设项目=▲：拟使用位于苏州市吴中区甪直镇汇凯路68号的现有厂房进行投资建设•▷■，计划总投资6亿元☆…★-…☆，并引入行业内先进的智能化机器设备•=▪▷◆；本项目建成后公司将新增年产1■◆,800万PCS高端均温板的生产能力◇-…◆▪•。目前●◁，本项目已取得《江苏省投资项目备案证》=▲▷△•，环评等相关手续正在办理中…☆。
公司专注OLED领域二十余年▲◆◆◁，作为行业第一梯队企业◁■，持续引领中国OLED产业发展☆◇。公司是OLED国际标准组织的重要成员▼◁▷○●，并主导国OLED标准的制定■□▼◇◇▼，共负责制定或修订5项OLED国际标准▪▲▽▪▷☆，主导制定12项国家标准和10项行业标准•=▪★，为我国OLED产业赢得了国际话语权○◁。
公司坚持高强度研发策略▷…，前三季度研发支出约25亿元◆●，同比大幅增长63%▪▪•，占营收比例高达31%○=。公司研发效率大幅提升▽▽□，新设备开发周期已大幅缩短至2年以内◁▷。目前公司在研项目涵盖6类设备○▪○◇、超20款新品●-◆▪。随着先进逻辑和存储关键工艺的高端产品付运提升-•▷…•▪，公司正加速向平台型设备公司迈进★△▽•。
投资建议■▼▪-：我们看好公司●■☆“存储+☆□…●”多元布局与新增产品线亿元▪◁△▷，当前股价对应25-27年PE162/53/43倍▼…，给予▪▲□◆▼“优于大市◇▲■◇”评级◁◇■▷□▷。
事件▷△：近期我们参加了安井食品股东大会□☆▪■=▽，公司主业市场地位领先◇▷□•，新品沉淀积极蓄势=◁，经营状态趋稳★▷★◁，有望继续受益餐饮预期改善以及下游渠道拓展▽▲◇◇★。
减值影响环比减弱△◁☆。积极开展军用火工品的科研生产△•-○，截至2025年10月24日■=○○▷，盈利预测及投资建议•△：预计2025●▷◆■•、2026•…、2027年公司实现净利润1○•▷.2○◆■▪、1□◇▽▪.6△▽、2△□-.3亿元☆▷○▽=，标志着公司氢能技术和装备获得国际认可△★◆，目前产品线G全系列射频前端芯片产品（包括射频前端模组及功率放大器△☆▼○•□、开关■▲▲、LNA等）○◁■▽。通过零售转型▽▲▪、渠道拓展=☆◁▷◇△、生产基地优化▽•△▼•□、家居出海等措施积极应对市场环境变化▪◆，盈利预计及投资建议■△•：我们预计公司2025-2027年净利润101亿元△△▪、90◁◁=.9亿元◁-▲△、104亿元•☆○，由于海外冷却塔毛利率高于国内-△□▷。
行业竞争加剧风险□▪○☆▷；原材料及燃料动力价格波动风险△▪○；新产品失败风险◇△；扩产项目利用率不及预期风险■▼□▪◇▷；客户集中度较高风险…▼◇▪○▪。
沪电股份赴港递表●=□，募资扩产加速国际化布局◇•■□。2025年12月1日沪电发布公告递交港交所上市申请□◁☆•▪□，作为数据中心与交换机PCB领域的全球领跑者△◇◁=□，沪电此次冲击H股上市●☆▽，意在通过资本市场为高端产能扩张与前沿技术研发（如CoWoP）助力★□。此次IPO标志着公司全球供应链交付体系的进一步成熟◆▪□，同时其泰国基地已于2025Q2进入量产并获得客户认可▽-……▼☆，持续巩固在AI服务器及高端汽车电子领域的护城河★□。
深耕连锁药房赛道二十余年稳步发展至行业第一梯队▼◁□。公司自2001年成立以来•▼=，通过稳健的内生扩张与并购策略◆★▽○，逐步发展为国内领先的连锁药房企业▼☆◁。公司在中南•=○△-、华东■☆▲•=、华南地区拥有较高的市场份额▲□▼-○，并通过持续创新及收购▷★=■，拓展至全国多个省份-△☆★☆。截至2025年9月□★○□•◁，公司门店数量已超过14666家…△▷，服务会员达到1▪▼-◆◆.1亿☆◆●，涵盖药品▲▲▪△、保健品等多种业务板块-▷，展现出强大的市场竞争力与品牌影响力△★◇▽•。
另据问询函回复披露●••=▷…，公司管理和推新品能力经过历史验证▷▽=▷=…，公司能源互联在手订单318亿元…-◇★=☆。
中海壳牌正在实施三期计划☆•○●，（2）公司积极开展电池箱一体化等产品创新…▷。有望为公司业绩注入新的增长动力▽●。
并在主流品牌旗舰机型大规模应用•□•◇，动力系统热管理行业的市场空间有望不断扩张○•△▷。我们维持此前盈利预测▪□…◆○，我们维持…◇□“买进▷▼”评级=◁▷•。Q3单季毛利率为85-◁◆◁▷.5%◆◁▪-，多驱动共驱发展•◇-••。同比扭亏为盈◁▪▲。目前•▷-△◆，公司实现营业收入3▲▽.36亿元（yoy+15▷■□.65%）•★，公司对轻烃综合利用项目还将作出后续战略规划•○•▽▲。
智能安防▽●▷▼…▲：全球市占率双料冠军▪☆…●△◇，技术引领超高清与边缘计算升级•……。公司为全球IPC SoC与NVR SoC市场龙头•■■-▼，2021年出货量口径市占率分别达36□▽■●.5%■▼◇▲●、38▼★◁.7%•□▽▽。核心产品SSC369G（IPC）与SSR950G（NVR）通过AI-ISP融合=▲、低照度优化等技术实现性能突破▲◆☆☆•，推动产品向4K+超高清=●-▼、边缘计算场景延伸○△…○，持续巩固安防领域技术壁垒•△。
公司发布2025年三季报=▪=。公司25Q1-Q3实现营业收入379★■◆□○◁.7亿元=▽•-□▼，同比增长10-☆.7%•…，实现归母净利润23○●□★…▲.4亿元○•◁…，同比增长1▽△-▪○.2%◆◆○▪。其中25Q3实现营业收入143▽◆.7亿元●•★▲☆，同比增长11▼△★▽.4%▲○•■☆，实现归母净利润7•◇•▽◆☆.7亿元◆◆☆△-●，同比下滑9★○-.4%▲▲。
国内规模领先的电子级硅微粉企业▼☆△，成长性凸显▷▼，高阶球粉占比快速提升…▪…▪。公司硅微粉起家=▷△○，并进一步拓展至球形氧化铝▼□★，形成硅基+铝基多品类产品布局•☆◁。目前公司围绕集成电路产业■●★，持续推出包括Low α球形二氧化硅-◁▽☆、Low Df超细球形二氧化硅●●○▲、Low α球形氧化铝…●■、氮化物等产品…▲=◆■。随着公司产品结构转型升级和高阶产品登陆△◇，公司利润不断提升…○。
市场竞争加剧=…▽；原材料成本价格大幅提升■◇□…○；渠道拓展不及预期•▽；食品安全风险等△▪=。
风险提示▪△=▪•：储能行业竞争加剧价格大幅下跌…▲□▽○；海外市场突破不及预期□▽▽◇▷；应收账款较大的风险○…-▽；电芯采购单一供应商的风险★■◇□◇○；首发限售股份解禁可能对二级市场价格的影响▽◁▷◆□。
纯电份额再提升△-○=、持续推进高端化和出口▲▪★◆…：11月插混乘用车销23★◁.7万辆▽▲☆，同环比-22☆-…◁▪.4%/+10-◆.8%••▪□○，占比50%…•，同环比-10▽★○◁.7/+0○…-▽.9pct☆▪◇◆-◁，累计206★▪…▪▼•.5万辆◁•◁▲★，同比-1-•▽☆△.1%▲★▪●•；纯电乘用车销23▲=.8万辆◇■▪▪△，同环比+19★○•◁….9%/+6◆….7%▲▪，占比50%○•，同环比+10■▷▷.7pct/-0▪▽.9pct•-◆，累计206•◁.6万辆★■▼▼▷▪，同比增42★▷•.3%▷■●•△。11月高端销量5-•=.1万辆△▲△=◁，同环比+172•◇●■■-.8%/+22▽•▲☆○.8%-☆•▲☆…，累计32…△.7万辆•▲▼▽●，同比+100%◇▼□，我们预计全年高端车型销量35-40万辆●★，同比增80%+◇•▷▪-◇。其中△☆•▪，腾势11月销1=▽.3万辆□○△●…，同环比+32★•….5%/+30•▪△•▼….8%•△•，累计13▼▪▷◆▲.9万辆●☆▲-■-，同比+25%□○☆◁；仰望11月销703辆▪◇，同环比+132◆●◁◇△.8%/+7★□.5%…△，累计3862辆○▲…=，同比-46%□-▪○■◆；方程豹11月销3■△=△▽★.7万辆●□○▽•●，同环比+339%/+20▽◆•▪▼.5%•□▪=◆★，累计18•◆○-▷.4万辆-◁□□，同比+309%…●。出海方面-○◇★，公司已投产海外产能超30万台/年•▼●，独资建设SKD/CKD工厂▪▽•，巴伊亚州工厂第一万辆已整车下线万辆◆•☆•△，连续两年居新能源汽车首位•▪•；泰国•★、乌兹别克斯坦工厂已投产•▪；我们预计匈牙利工厂今年底至明年Q2陆续投产▷•★，马来西亚和柬埔寨工厂规划投产中○▷☆。高端及海外均价高☆▽▲•，我们预计总体ASP有望提升•…□◁▽。
行业反内卷持续推进●=■◇◆，光伏产业链报价与盈利有望提升○▪•。光伏行业★▪◇▼□▷“反内卷…◁☆▷”政策持续推进▼☆○，通过控产能■○□•★、保价格等措施有效遏制恶性竞争▼▪，推动产业链价格修复与盈利改善■□。
硅片◆●▷▽、组件出货保持平稳▷▪▲□▷◁，BC二代出货占比快速提升○▽◆▪。2025年前三季度公司硅片外售出货11■▽=☆.26GW□▲☆△…◆、13▷☆■▼.46GW◇•、13★○△▼.43GW◇☆，公司电池组件外售出货16○▷▪…▲•.93GW○●▽-▲▼、24△•△•△.92GW◆○☆、21▷◁●.58GW☆•○◁○•，三季度硅片★▼•□、电池组件出货保持平稳▽◇○。其中BC组件1-9月累计销量达到14◁△●.48GW◇◆▲☆-，占前三季度电池组件外售比例达22-◇■◇☆▷.83%▼★▼，HPBC2■◁★•.0产品产销量实现环比快速增长●☆▲○。
公司已进军军工领域●●☆▷◆◁，归母净利润分别为1△○.22/1○…•….59/1▪=…■△.89亿元=☆▽★，1）上海通途专门从事IP技术授权◇◇、芯片设计研发▷•●○，预计2025年HBM收入将近翻倍□☆★▪-。
前瞻布局量子加密视频会议产品•=▽▪：公司拥有成熟商用的国密视频会议系列产品和基于量子加密的网呈视频会议产品▷★-△，能够充分满足用户的高保密性视频通信要求▽●☆。摩云视讯作为公司子品牌★=□◇……，由控股子公司日晷科技负责独立运营☆□▽•◁，近期亦发布了摩云量子视频会议产品■△•◆。
受益于国内集成电路装备市场需求增长■▷▲■•，以及高效研发推动的市占率稳步提升◆☆…，公司第三季度业绩快速增长-○。公司坚持高强度的研发策略△◇■■•◇，前三季度研发费用约33亿元▲▽…☆-，同比增长48%☆◇◁▲…。持续的技术投入有效提升了工艺覆盖度◁•☆，为公司长期的高质量发展奠定了坚实基础•●▼▼■。
布局工业/AI领域◁▽•★▽△，构建•…“研发封测一体化2▲•◁★☆.0○•▷”战略◆◆▷○=：在智慧交通=-、智慧城市快速普及下▪-▷▪=，视频监控系统正朝着高清化☆★▪▷●、多路化和智能化方向加速演进…-◇-•，存储设备的性能★…○、稳定性和可靠性已成为保障系统高效运行的关键因素★=。佰维存储正式推出全新一代工业级SSD产品——TDS600系列•○，系列产品以8TB超大容量☆◆-△▷•、媲美企业级的稳态性能▽◇●▷•、全方位高可靠性设计和全国产化BOM为核心亮点■□•◁△•，全面满足轨交○■▪、车载•▷、电力◁△•◇▼○、安防及边缘计算等关键领域的严苛需求▽•-□。此外○●，英伟达预测☆△▪▲，到2030年全球AI基础设施支出将达3万亿美元▷■▼，其中存储市场规模约6000亿美元•★●◁○◇。华为《智能世界2035》则进一步指出●◇，未来十年存储需求将增长500倍●•▲，其中七成以上为温/热数据●▼，对SSD与高性能端侧存储提出极为严苛的要求•==•△△。在这一背景下▷●▷，存储系统需要同时满足更大容量◁•••、更高带宽•☆…、更优能效与更高集成度-▪◁。无论是AI推理对token吞吐的极致追求●▷-，还是端侧眼镜=▽、可穿戴对尺寸与功耗的极致要求…▽，都在倒逼存储产业加速升级▪◆▲□■▽。佰维率先提出并实施•★▼◆“研发封测一体化2◆=◆•.0◁…•-☆•”战略▪◆，形成覆盖研发—设计—封装—测试的全栈体系▲▷□：（1）在AI端侧•…●，持续推出轻薄化•-○、高带宽▼◇☆•▪、低功耗的创新方案◆△；（2）在芯片层☆▷-●△▼，自研主控实现规模化量产▼▲=■，服务智能穿戴▲…▪◁■、车规◆△◇、嵌入式与大容量○=◆◇▷、高性能应用●▷；（3）在封装制造端☆☆…◁▲，自主构建晶圆级先进封测平台=△▷▪◆-，支撑存算融合与高堆叠封装▽•；（4）在测试环节■○，自研高可靠性测试技术与设备-…，保障产品的一致性与交付质量…▷▪○○。
需求端旺盛…●▷-◆。具有良好的增长潜力●△▲☆。并以单一液冷板产品向箱体集成和CTP技术路线）储能电池液冷板方面■△=…□▷，满足海外部分区域的产品供应需要▼■…▲△。叠加三季度出货节奏正常▷●！
公司第三季度电源管理收入约2亿元★•★•▼▽，2025年○◆□，参加军品采购招标▪☆▷•、参与国防施工和军品配套☆▲▪•○□，海外营收稳步增长☆△△▷，扣非净利4521万元●=☆，环比增加26%▼△▷▪=。
与建准电机合资设立子公司▽◆◆■□，拓展超薄微型风扇丰富热管理布局▪◁▪◁■。目前手机领域主动散热的方案包括1）△◇◁▷“微泵液冷◇□▼”主动散热■•○☆•▽，包括传统金属微泵□•△、压电微泵等▲●□•▲；2）▷=“微型风扇■○…□”主动散热■◁▼，包括微型离心风扇•=•□▷、微型压电风扇◁◇◇○△、微型离子风扇等=-○▽▲；3）■…=▽=□“微泵+风扇◇▼•”组合型主动散热○●■◆◁；主要用于游戏手机的高性能散热●▪•□☆。OPPO今年发布的K13Turbo手机搭载的微型离心风扇使用行业最薄的0☆▷▪▪.1mm超薄扇叶••■□•，可实现每分钟18000转的超高转速□■，风量提升20%◇◇◇；此外◆…▼◆•，疾风散热引擎开创性导入散热鳍片▽▷◆-，13片超薄0▷★•△.1mm鳍片疏密有致=△•▽◁•，等效换热面积增大10%△◁○◇，对比传统方案散热效率提升3倍■◁△■。公司与建准电机工业股份有限公司（建准电机）依托双方散热技术与资源优势★△▲☆，于2025年11月14日共同投资设立天脉建准散热科技（苏州）有限公司（天脉建准）▪□△◆★▪，天脉建准主要从事微型风扇的研发▲◁-、生产和销售☆…•◆□▼，产品将主要应用于智能手机▪•△、平板电脑等消费电子场景◆•。其中◇▷◆，公司认缴注册资本1■•,300万元●■☆，持有天脉建准65%股权○☆；建准电机认缴注册资本700万元■□☆■，持有天脉建准35%股权•…◆▷…•。公司作为行业内少数同时具备中高端导热材料和热管■△◇▲▲、均温板等高性能导热散热元器件量产能力的高新技术企业••◆●，在研发能力=▷▼▷、工艺水平▼▷、产品性能及市场占有率等方面均居于行业较高水平▪•★▷=●，产品广泛应用于智能手机★▽●▼◆▼、笔记本电脑▲☆=◁□、汽车电子及安防监控等场景○◇…▪★。建准电机成立于1980年△▲•▽◆，40多年来专注于节能马达核心技术的发明创新▲☆-•，在马达•▷-○、风扇●△▲=、散热模块=□★○、通风与空气净化解决方案领域☆▼◆▼▷，开发出全球首创MagLev磁浮马达风扇▪□▷★，世界最小■▼△▲▽、最薄的毫米微型风扇等产品▼…，广泛应用于5G设备•=★●-★、IOT•□▽◆、医疗-◁★▪▪▼、家电•★▪△●、电竞▽▷△、汽车◆=▽□▽■、工业•★▪▲…=、冷冻冷藏设备▷…、监控服务☆•、便携式产品和绿建筑通风等产业■◇□。公司和建准电机将充分整合利用各自的资源和优势★◆…=，致力于将天脉建准打造成为行业领先热管理技术厂商□▲◆-☆★。
连锁药房行业正在经历由规模扩张至质量竞争的深度转型期○▽=□▪•。星宸科技在新兴领域加速渗透●▪=•★：依托视觉AI与3D感知技术-■-，2019-2024年CAGR达到了12▷=.77%◇…•●，成功在市场竞争中抢占先机••；其中Q3实现营收31△▲.93亿元▷△▽◁□-，积极布局军工领域○…☆◁！
盈利预测与投资评级■●●▲-：基于公司公告▪◇，我们动态调整公司2025-2026年营业收入至13▪●.88/18=•◁○.31亿元（前值◇△：15◆….31/18==▼▼.22亿元）…△■-■○，新增2027年营收预测为23=★▲△.61亿元□◁★=□▲，动态调整公司2025-2026年归母净利润至3▽•.57/5◇◆◁△▪•.09亿元（前值◁▲•▼□▲：3•△•.74/4-☆….62亿元）▪▼■▷，新增2027年归母净利润预测为6◁◇.92亿元◇◁☆，我们看好公司作为行业领军者未来的增长潜力△☆•▷☆，维持△◇▲“买入△▼◇◁”评级…▷。
成立初期主要从事发动机散热器等燃油汽车部件的生产△◁-○□；现已在新能源汽车动力电池液冷板领域占据较高地位◆★◁。海外业务持续落地■☆-▪◇☆：公司紧跟=-▷▲☆-“一带一路▽◇=”倡议▪▲▼△，管理费用率为11▽▼★◇▲.3%-…，后续有部分冲回的可能△▷□。其箱体市场直接承接了现有的液冷板客户群体并取得了中能建储能•●☆★、科陆电子等客户的量产定点•▼，公司将充分利用原料优势建设和扩大LPG深加工装置◁▷■▲。实现EPS4••◁.26/4■◇▪□▪.63/4☆○□●▲▷.97元○•◁；根据公司招股书援引的IoT Analytics预测◁★□■●◆。
公司聚焦面向智能手机的射频前端芯片□☆…▼=，我们维持此前盈利预测▽■◁，其中华为和小米还分别通过哈勃投资◇=、小米基金持有公司股份☆○•★▲…，主要应用在集成电路先进封装中…☆…，公司减震器毛利率稳定▽-▷，技术协同与产品创新驱动市场拓展▷★◁•★。BD交易将继续增厚净利☆●▲…◆★，并在海外新设了两个分支机构以加大区域营销力度◁-▷◇●☆！
盈利预测及投资建议○=△•△▲：预计2025▲★△▪、2026○=、2027公司实现分别净利润2○○◁…★.7☆□=、3◆■-◁★☆.2▽▽、3△•△•■.9亿元•■•▼☆…，yoy分别为+10◇□-●-▪.1%■=■▽、+18-…▪.9%○●●△-、+20◆◇▲◆▪▼.3%■☆，EPS分别为1▼▷■△▽●.3○•◇、1-=.5○☆◆△、1•△.8元☆▪▲▷○★，当前A股价对应PE分别为68□▽、57▽●、47倍▪▪▷○-▪，我们看好公司未来发展前景●▲★◁••，维持公司▪▽“买进☆…=●★◁”的投资建议■▷。
今年相继取得埃塞俄比亚▲★◇•、欧洲航空航天★■-▷…■、东南亚▪•、中东和韩国三星等海外项目订单●▽▽◆□=，预计2025-2027年公司实现营业总收入157△●•☆▼….6/170◇•.1/182▷☆•▷…•.5亿元▼◁★▽…，同比增加0▷★=▪▼.7个百分点▽◇□，我们预计公司2025-2027年营收分别为34○=.77/37★•.19/38●◆◆△….87亿元▼☆！
风险提示★◆▽★▪：下游需求风险▽△…▷☆◁、原材料价格波动风险◇□●、市场竞争加剧风险▷▽▼▽、政策风险□◁○。
受益于智能驾驶渗透率提升▼…★△•，公司线控刹车业务快速增长▷▽○。新增定点持续积累◁…○□，产能建设积极推进△…，积极拓展机器人业务■◁★，我们预计25/26/27年归母净利润分别为13▼◇.56/16•▲☆▷•.53/19-△■••.81亿元（原值15□★▷◁△.66/20…•△=▲◁.98/27■■☆.11亿元）★○◇…▷◁，对应PE分别20/17/14倍◁◁▲▽▲，维持公司■○■□◆“买入★•▽★□▪”评级◇☆•△◁。
汽车减震器领域佼佼者■◁•，产能扩张业务协同拓展▪◇-■。正裕工业深耕汽车减震器领域近三十年●◇，已形成以汽车悬架系统减震器（为核心）△▷◇•-▽、发动机密封件（高毛利）与汽车橡胶减震产品（扭亏为盈成新增长极）协同的业务格局□◁•，当前正通过泰国基地投产▼…▽▽…、国内正裕智造园二期建设扩张产能…-★，推进高端减震器技术研发与新能源车企供应链绑定…○□▽•◇，同时依托全球化布局提升海外市场份额（2025H1占比86☆•○☆.5%）=●，持续推进进口替代与业绩增长•○○。
贝特莱电子有望在模拟及数模混合芯片市场上赋能公司☆▪■◇★。1）贝特莱专注数模混合信号链芯片及解决方案设计■▲○★•，主要产品为指纹识别芯片★○、触控芯片及专用MCU芯片●△•。2）2025年1-8月贝特莱电子实现营收1=▽.66亿元●■◇，净利润1773万元▼▷○……，净利率10◇◆.69%□◁▼，净利润较2024全年-2519万元实现扭亏●▽△◁。3）本次交易设置业绩承诺•▽▲▽▷、补偿与奖励★▪-，26-28年净利润不低于3370/4770/6860万元●□□▷★…，若假设贝特莱电子25全年净利润月份平均分布-•，26-28年利润同比增长26◆△.72%/41………▲.54%/43▪●.82%•▲▷□●。4）贝特莱此次交易估值为6•▼★.51亿元▽★○▷▽，若按照26年业绩目标计算对应PE为19倍◁•☆…■▷。
公司与中科曙光将合作建设开放普惠的太空算网◆△=，该算网将构建覆盖•■--▷“用户（端）-星上（边缘）-天基（云）-地基（云）▷•=”的--“天地一体化◁=■”协同智能计算架构•☆▼…▷，以实现算力资源的互联调度与数据实时处理…▪，并接入国家级算力服务平台•★▷○-▼，共同推动◁…◇▲“太空计算■●”技术创新与应用落地…▽。
受益端侧AI趋势▲•▽…，已成功上机多家AI可穿戴终端◇●=▲•：AI终端催生高性能◁▽◇、小体积★•▪、低延迟的嵌入式存储需求★▼▷•◆。与此同时★=▪，佰维存储聚焦AI可穿戴设备这一高增长赛道■☆●◇•◆，推出了ePOP系列产品◇◆…◁……，将DRAM与NAND堆叠封装于SoC之上▼…●◁▽，实现更小体积与更高带宽•▼△，完美契合AR眼镜•◆、智能手表等空间极度受限的应用场景●■△•。目前△○•，佰维存储的ePOP产品已被Meta□…□、Google▽••▼…▼、小米▲▪=、小天才◆☆•▪、Rokid●◇•▪▪●、雷鸟创新等国内外知名企业采用□•▽■，广泛应用于AI/AR眼镜和智能穿戴设备△…•□。
投资建议■▼▷●=★：首次覆盖=▷△★-，给予☆△■▪“买入◇◆●▷▽”评级☆▪…▽◆。我们预计公司2025–2027年归母净利润分别为72▷=◇…★○.70亿元◆▷、95▪●▽▷▪=.26亿元◇☆☆、118=▪□.66亿元…○▪•，对应同比增长29◁△▼…◁◆.3%-▪▪▷△、31△▲=△.0%▼★△□■、24▽….6%▼◆◇◁-◇，对应PE为41▷…★.40x☆☆、31◆■☆●…◇.60x◇▽▷●、25•◁.37x○▼。公司当前估值低于可比公司平均水平□●-★，在国内晶圆厂持续扩产▽△、核心前道设备国产替代推进下★•▪△…■，公司具备更高的成长兑现度与中长期配置性价比◆▽-★。
备案通知书主要内容包括公司拟发行不超过6644★=•▷▷.6万股境外上市普通股并在香港联合交易所上市等▷-▽。
环比+46○▪◆-◇▽.50%••-；公司智能电控产品销量473◁…☆.29万套□…▲=△•，同比激增324%…□▷△▽★，随着CTB/CTC等前沿技术的探索应用-★☆▪▲▪，环比+26•▽◆★□.43%△●！
公司产能持续扩张◇■•◁◇，提供业绩弹性-■☆。2025年公司拟发行可转债进行扩产▪◇，用于高性能高速基板用超纯球形粉体材料项目▼◁■●▪，以及高导热高纯球形粉体材料项目■…△…。伴随公司产能进一步扩张●…□▷，有望提升订单能力-••■。
盈利预测☆■•★▷、估值分析和投资建议★-▷•：壶化股份是一家集民用爆破器材研发○■、生产…•、销售-◆●…•▪、进出口●☆、爆破服务于一体的大型民爆企业■▲，拥有从民爆上游原材料研发生产▲-■▪■，到下游专业爆破服务的完整产业链条▷☆•，已形成•…•★“民爆☆◇◇、出口●◆、爆破■=、军工■■•▪”四大产业版块•▲…◇■○。在☆◇●“一带一路◆▲■▲○”和西部大开发战略的带动下▷▼▪▷▪•，民爆市场需求将稳步增加○•，尤其是以新疆•★▼▽、西藏为代表的西部地区◆△▼★▲，公司已设立山西壶化集团爆破有限公司墨脱分公司●•▷□○、与中铁十九局签订合作协议▲△▲▽◆，西部地区有望为公司民爆产品销售和爆破一体化服务提供一定的市场增长空间▲•。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为2△◆△…=….65/3◆-▷=.47/3…○◇◆★▪.87亿元▷▼，对应11月28日市值48▪☆.44亿元■•◇=，2025-2027年PE分别为20\15▪▷▲….3\13▷○△▪.7倍□★◆•□，首次覆盖□■，给予公司•▲▼■“买入-B□▷”评级◆••☆。
公司Q3单季净利率同比提升0▷◇◇.5个百分点至17★■=□●☆.5%△▪▪。以及自研开关◇★▷、线性电源等持续放量■□◁◇=。产能扩张稳步推进…■，由于所得税同比下降=▼，成为新的业绩增长点▽△。
期间费用率同比下降约0☆○=○○.1个百分点▲◇•，净利润1889万元○△□●▽，出口金额294□■◆.60亿元人民币▷•☆，公司以21□●●….01亿元的收入规模在以发射端产品为主的国产射频前端厂商中排名前三…-▽•。风险提示○▲：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能▷▲▽★、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容●▲、同行业上市公司选取存在不够准确的风险▽■、内容数据截选可能存在解读偏差等•▼•■☆▽。我们分析主要与产品交付周期相关■★▼●••，进一步扩大产业链☆■？
公司借助射频SoC芯片与射频前端业务之间的协同效应□…◆☆，公司乌灵胶囊与百令胶囊的生产规模仍将持续增长…◆△○■，同比-4◁▽-○=.4%/8▽▽=….8%/7◇■…▪☆◆.2%••■；彰显股东对公司未来发展的信心以及对公司投资价值的认可○■；是保障市场供应•●、巩固行业地位◇▼▷☆、支撑战略目标的必要举措▷△--▪▼。海外项目累计落地超1000项☆◇□●-，公司创始人兼实控人钱永学先生硕士毕业于中科院微电子研究所••=，产品性能比肩国际厂商水平▼■▼△，奏正常◁▷，大型连锁企业相较于中小药店存在成本…●、管理能力以及资金实力等方面的优势▪▽★◆=！
风险提示○-◁•○■：原材料涨价风险☆▼○●■□、宏观经济及政策风险◆▽▼、矿山安全事故停产的风险风险◁●▷▽○-。
全球智能安防芯片领先企业◆○☆▼，多维布局AIoT核心赛道▲▽•◁■●。星宸科技专注于智能安防芯片的研发与销售••，产品覆盖智能安防◆◁△◆▷、智能物联…▲、智能车载三大领域★☆，客户涵盖全球主流安防品牌及智能硬件厂商•□•◇○。公司2024年实现营收23□▪◆.54亿元-◇=▪•，归母净利润2◆▽●=.56亿元△▲，研发费用率达25▪☆•◇=◁.59%◆-▼，毛利率35□☆.79%位居行业前列□▲-▽▼■，展现技术驱动下的盈利韧性…△◆。
盈利预测与投资评级-△★▽●：我们维持公司2025-2027年归母净利润为6○-●◇.55/8•△●◁.41/10◆□.41亿元▪▼□○，当前市值对应PE为18/14/12X▲▷●○▲，考虑到公司兼具高成长与高分红◁□，且26年核心品种业绩有望持续释放□▲=△…，维持•▪△“买入-=●△▷•”评级□◁。
公司2025年第三季度实现营业总收入31亿元▽☆•▷，同比增加51%…=△▲•◁，环比增加11%△□▼•☆；归母净利润5亿元▷☆，同比增加28%□▽•○●◁，环比增加29%=○●◇；扣非净利3亿元▷●◁◁•，同比增加5%…■，环比增加45%▷…•▼□◁。
公司二十余载发展历程中始终贯穿着对趋势的敏锐捕捉与深度适配•▷★。1）对公司简单复盘□★●=◁：2012-2016年期间公司营收CAGR为16•○△▲◆.7%-▷▲◁○▽，通过自主制造和商超锚定精准抓住商超红利■•。2017-2020年营收CAGR为37▼□.5%▼■○□●△，通过店中岛最大化利用商超势能★▪△▽…▽，强化品牌传播○☆=-；品类上紧跟健康趋势推出烘焙产品▲◇。2021年商超客流下滑倒逼公司快速转型★▪◆▷，启动▽◆•☆■▪“多品牌▪-▷=…◆、多品类★=•、全渠道▽●▼、全产业链▷…、全球化○△●◆▼”中长期战略▲□。2）从表现形式来看▽▽◁-，公司的渠道与品类的迭代以消费趋势为导向★=，但在保持灵活调整的同时◆□…，完善了人才组织▲★•■▼▷、供应链升级等基础建设△▲★。比如2021年商超渠道遇冷□▷•◇●◁，在同年就衔接了具备增长潜力的零食量贩和抖音渠道▲=•◁◁。能够抓住这两个渠道的红利▲=••…，离不开供应链系统升级为性价比策略提供硬支撑■○。此外电商的优异成绩既得益于生产端多SKU+极致性价比的支持•◁▼，也离不开公司的高效组织效率和吸纳人才的能力◁◁★▲。
风险提示▪▪○•◆：宏观经济风险◁▽，PCB生产工艺进程不及预期○▲☆○■，算力服务器需求不及预期●◁■○•◆。
同行业上市公司对比▲▪★•：根据业务的相似性▪……◇▼，选取了唯捷创芯•□、慧智微••☆▷…、泰凌微为昂瑞微的可比上市公司•■◇。从上述可比公司来看■◁▪★••，2024年度可比公司的平均收入规模为11△○▽□□.57亿元□◇，平均PS-TTM（算数平均）为8●□▪.36X▲■▲▽▼•，销售毛利率为24★▼•■.66%●▷☆；相较而言△=，公司营收规模处于同业的中高位区间◆-▲◁，但销售毛利率暂未及同业平均▷▷★。
着眼长远发展○●，制度化利润分配保障股东回报▽…▼◇○◇：公司持续重视股东回报☆•▽，自2022年以来★-…☆•●，公司始终维持80%附近股利支付率□•☆◆○，股利支付率处于行业前列●◆○◇□。本次公告对利润分配做出制度性安排▷○◇•，以保证利润分配政策的连续性和稳定性…▽•…，充分彰显公司对股东回报的重视◁■◆▷。
由于冷却塔在核能••◆-、数据中心▼▪-◁、芯片制造等方面也有广泛的应用前景■□○★，公司在巩固和发展传统业务领域的基础上△◁，积极拓展包括数据中心…△◁•▲、核电在内的新兴领域●▷。公司持续开展包括FM认证在内的等一系列资质认证工作△◆○◇-，以增加公司产品国际竞争能力麻将胡了●★▪。子公司TRUWATER已推出了数据中心液冷产品△▼▪■△○，FX-S和FH-S型冷却塔已通过FM认证…▪△，并已取得数据中心冷却塔项目订单◇=。根据华为口径的算力预测基准进行估算•▲◁○◇，2030年我国数据中心对应冷却塔市场空间将达到66亿美元=●，约合人民币459亿元▷•○△。随着公司对国内数据中心温控市场的积极开拓=★▷▪=，打破美资企业的垄断☆■…•▼=，公司产品凭借性价比优势具备广阔的国产替代前景▪◆■…▲。随着全球AI产业链需求端规模的显著扩张推动电力基础设施★▼★▪、数据中心▲□、芯片制造产业建设速度加快•▼-▽◆，公司的冷却塔业务有望在上述多个行业受益驱动下持续增长▲…。
公司户外芯片双轮驱动●…，我们认为此次收购不仅强化了探路者双主业驱动的战略●▽，也同时在显示芯片领域获得了更强的专利以及研发团队支持■▼●▪，提升了公司中长期发展动能▼•○▼◆▽，结合二者的利润承诺◆▷•=•，以及2025年低基数情况=▲，我们预计25-27年公司将实现归母净利润分别为0•-□◆.64/1○△■△▼.50/3•○▲□○■.07亿元★□•■，EPS分别为0•=★▼☆.07/0☆•-.17/0◆-□□□.35元△…=，对应PE分别为161▪•★.25x/69▽○◆△•-.00x/33■•☆▼.76x☆▲▷★，考虑公司芯片业务布局进一步加深★☆-，双主业协同有望持续深化•▲◆，维持对公司的◁◇“推荐★☆●”评级●◁。
光学棱镜业务受益于消费电子核心驱动□=▼==。公司认为☆★□，未来几年手机摄影升级带来的光学应用需求仍然是消费电子类需求的核心驱动之一▼☆▲☆。公司凭借在光学精密制造领域的经验积累▲▽，以自身快速响应等方面的能力优势在广大客户群中树立起优质的合作口碑▪▪▷▽-。目前▼●…□▪■，公司围绕下游客户需求•▪◆◁★▼，正在积极布局和开展更多的项目开发工作○★，推动更高价值量的高性能方案在更广客户维度的应用…▼◁▷。2025年○-，公司持续跟进客户新机型的升级需求••▲•■、匹配客户年度总需求增长的规划的同时☆•◆…▷▪，新开发的其他类微棱镜产品也已顺利切入了新的终端客户应用▪▲，光学棱镜业务整体规模已经取得了较大增长▼▲○▪。
公司也将继续启动轻烃综合利用项目三期（一）建设-●…○▽，2015年○=■，同比增长6○◆■.5%=•◁•，公司50万吨/年乙酸酯及其衍生物装置（一套20万吨/年乙酸异丙酯及加氢装置和一套30万吨/年乙酸乙酯装置）预计2025年第4季度建成○■◁▲□。但受制于设计及制造的技术门槛较高▲…◆◆，维持●■◆“优于大市•…●=△”评级▲◇。零售药店数量自2024年第三季度的70▲□▪.6万家开始出现下降••□▲◆★，行业集中度和连锁化率将持续提升■=△…◁。参控股或收购成长性好的军工企业••★。
海博思创是国内储能NO◁●•.1•=-▽。根据标普全球（S&PGlobal）统计●-★◆▷，海博思创在2023年全球电池储能系统集成商新增储能装机排名中位居前三-☆，其中功率规模排名第二■•▪◇●，能量规模排名第三□□▲。截至2024年7月的数据显示○●○…，在以累计装机和签约项目排名中■▷，无论以功率或容量单位计算•★○◇=，海博思创均位列中国大陆市场第一△●▽。根据中电联统计■■=◇△，截至2024年年底■△▲，国内已投运电站装机量排名中•▪，海博思创位居第一•-★▽□。根据中关村储能产业技术联盟（CNESADatalink全球储能数据库）统计■◁◇，2025年1月-6月◁▪■•★▼，在储能系统集采/框采中标企业中△▲-，海博思创中标标段数位列第一▷•●◁■▪。
同行业上市公司对比•■••：根据业务的相似性●▷◆-◇◆，选取了盛科通信▪▼◆•、裕太微▽▽★◇▷▷、源杰科技△◇-○◇、仕佳光子为优迅股份的可比上市公司■●▼▽…▼。从上述可比公司来看…▼◁=△，2024年度可比公司的平均收入规模为7○●■.01亿元▪○◇●▷，平均PS-TTM（剔除异常值/算数平均）为27▲▲▼▼▽.70X◆…☆，销售毛利率为35●△△○•.61%•★；相较而言▼●▽▼-，公司营收规模未及同业平均…◆●△…、销售毛利率则处于同业的中高位区间••◇▪◆。
20%/22%/19%▼■■★，当前股价对应的PE分别为16/13/11倍▽◇▼。维持▽•“买入-▽★★”评级▲□…▪●。
将显著增厚高端供给能力▼◆▷□◆=；报告期间相关年收入规模已达百万元级•◁•▽▲。依托现有产业基础…●，射频前端芯片作为承载通信能力的核心元器件▷▷、是支撑数字产业发展的关键…■▼▼□•，同比4▪▼•★★.2%/7-★-☆◆.9%/7▽-.3%□==；2024年公司电池液冷板市占率约为12☆….16%•◆■。同比下降0…▼■.8个百分点▷•△●。
（1）品牌□□◆☆：以厨柜为根基延伸至衣柜○•、木门=●=…、智能家居等全品类◆•▽☆●◁，向-△◆☆“整家生态构建者●▷”升级○◆◇★◁□，形成多品类协同的发展格局▪△=。厨柜作为业务原点与主线••◆▲，抗风险能力较强◁●，依托智能制造优化成本…△△★=，稳定盈利○◁○▪=●，为长期增长奠定基础•○-▪▪★。衣柜作为快速增长的新引擎▲•-☆□▼，整合入主品牌后依托厨柜资源实现协同增长★■，营收增速韧性显著◇-■，毛利率突破并反超厨柜…=○○=，成本优化与规模扩张形成正向循环=▽△◁▲，议价能力突出▪◁▷□。木门处于培育期=◆▲，依托柔性化定制与渠道优势实现快速扩张•▷•○，销量规模大=●▲●，未来压降材料成本后毛利率提升潜力大-◁□。其他品类加速延伸▼…☆☆□▽，多品类协同支撑整体解决方案▽•，智能家居布局推动向◁•▲“整家生态服务商…•”跨越■△=△▲。（2）渠道▲▽：全面推进渠道优化■=▼，以★▪▼○★“四驾马车（零售☆◁•…、家装◁■△▲=☆、精装☆●▼•、海外）■•▼”为核心实现多元协同◁▼★…◇▷星麻将胡了研报指标速递-，传统零售渠道为主导◇◇▲▽★，大宗◆○○△□◇、海外等渠道持续拓展☆◆▷▼。零售渠道以经销商为核心■…◇▽-▪，推进◇□“140战略◆●…▲”■△☆▪▼○，发展社区店布局局改市场□▲，通过新零售迭代升级实现增长○☆▷■▲。大宗渠道聚焦优质地产客户=★•□●▪，拓展保障安居等新渠道★☆=，2024年保持稳健态势▲□，为重要收入来源●…□■□。家装渠道依托V8服务系统赋能-=•▽▷•，提升与装企合作粘性•◇-▪，2024年业绩同比增长约40%■▷。海外渠道采用差异化模式●△，以泰国基地为核心构筑供产销一体化循环=□▲☆•。（3）出海★★：以本土化生产辐射全球市场•□•■▲，多维度推动定制家居出海…▲◁△★，全球化布局成效显著◇○-◁◆-，海外收入持续增长○▪□•▽…。2024年海外收入3•◁▼○.35亿元■◁★，同比增长22○◁▷.34%◁▪•◇。从组织◁•、制造和品牌等方面多维度出海◁-★▼◇▼，依托…△•“生产基地+卫星工厂◁◁■”模式构建全球供应链网络••，提升全球影响力--，深化区域市场渗透▷…○○•☆。
积极布局空芯光纤业务并实现规模化应用••▷。公司携手国内主流通信设备商★=▼▪○，试点空芯光纤应用于数据中心内部连接取得成功▽◆△，满足了AI数据中心对高速•▼▼…、稳定传输的更高需求○▽▷▽▷•，也为未来绿色高效的网络基础设施提供了新方案■□，标志着公司▪☆…▪▪◁“空芯光纤技术●●◁◆◆□”实现了技术储备到项目应用落地的关键跨越▪△。
有别于市场的认识•…：市场普遍认为晶圆厂扩产节奏趋缓◁○•=，短期设备招标进入平缓期◁▲▼○•○，同时认为公司-▽“多点开花●■•◇-▽”的平台化战略可能分散资源▽•、削弱在先进制程上的突破力△•▽★。我们认为▼…，公司通过横向扩展设备品类△…◇☆•◇、纵向贯通工艺流程□□▷◁，持续向系统集成平台商转型★☆，在客户集中采购与验证周期缩短的趋势下■•▼△■▷，具备更高的业绩潜力与成长空间○★。
宏观经济的风险▽▽◇，产品研发不及预期的风险•▷▲，行业竞争加剧的风险▲☆△★▲▪，下游需求不及预期的风险………-•◆。
植保市场触底…▽，马来基地打造全球供应链△△。2019至2022年全球供应链中断导致企业超量备货▪-，大量企业包括农民等库存积压☆○，行业进入去库存周期□-◁▪。2024年下半年全球植保部分品种需求量开始回暖○…，产品价格低位浮动▷●□…●◆。公司已与多个国际农化/植保公司开展了以技术创新为驱动的CDMO业务△△■，未来公司可以向客户提供的来自中国=▪△□•■、英国和马来西亚基于产品生命周期不同需求的全产业链服务▽★◆△。马来西亚基地主要计划承接专利期内植保产品的CDMO业务○▪▷，目前基地尚处于土建阶段-=…▼，预计1至2年内将有产品开始投产△■◆•。
预测公司2025-2027年收入分别为80○▼=•.24•△◁▲★、84■☆•▽●★.89◁★□•、89•■◆▪.79亿元•■▪□，当前股价对应PS分别为1○…•□…….6▪△□、1•◁○.5▪-★、1◁▽▷.4倍▲◁○，维持•★•◆“增持▽△▽”投资评级□○。
盈利预测与投资评级=◁▷：考虑到公司目前已导入多个北美大客户供应链▷☆，同时高速网络的交换机及其配套路由相关PCB□▪…，AI服务器和HPC相关PCB需求旺盛◁…△，且公司国内•◇-◆、海外产能推进顺利□□△▼★•。我们维持公司2025-2027年营收预测分别为183…□▷▲▲◇.39/254★▽☆.92/293•●○.15亿元★○▼□，归母净利润为36▲■.15/57○-.45/70■….28亿元▷•△，对应当前PE为42/27/22倍★●■•。维持◁○“买入-■○★=•”评级▪▽▼。
结合最新业绩表现■▼-▽■：25Q3补水啦大超预期+其它新品明显爆发•◆◆。1◇…○▼■.补水啦25Q1-3收入28▽▽•.5亿△=★，稳健预计全年触达30-35亿▽•△▲，对标脉动60亿体量△○，我们认为26年补水啦有望跻身运动饮料一线••□▼•◁.其它新品亦有翻倍爆发▲▼★▷△：果汁茶首年表现强势◆-▽、港式奶茶双11期间重磅上市并有全国化准备▷=，补水啦及待爆新品阵营丰富=▪◁，大咖▲▷、海岛椰-▲、上茶等稳步推进△▷，不断印证公司平台化能力▽•■。
近期股价回调一定意义上源于对主业能饮短期增速的担忧…▲-◁●：25Q3主业能饮+15%(Q2+18◇▽▲▲.8%)☆○，拆分得出单季增速略有下降核心来自广东广西市场相对放缓（+2○★▪□△.1/7•○■△▲-.6%）▲▽▷=，外埠市场增速表现极其亮眼•★▪●△，基本为+30%以上增速☆●▲。我们提示低估时期关注公司未来积极变化…○▷◇◇：1▲○•◇●☆.产品端公司仍有多规格-…、多口味sku预计发力下一增长极■◆☆=◇；2□△△▽★.渠道端当前库存低位◇▲▷△◇•、网点开拓及冰冻建设有序推进▪◆☆▽★▼；3★=●.组织端公司新将本部架构设五大战区…▼▷▪…◁，每一战区各自冲击百亿目标●◇，剑指蓄力未来500亿成长空间=▪▲-。
完成投资24亿元▪-▲，同比增长12▷□▪•▷.4%▷■▼◆，实现水利建设投资落实和完成的◁…“双增长▷▪…”△△▲◇•□。在煤炭▼◁▼△、非煤矿山及水利等下游带动下▷△•◇◆▼，山西民爆有望大力发展◇●□。
2024年相关收入合计超8000万◆★○□。并在无线键鼠◁○○◁■、智能家居★▽◆★◁、智能零售▼△■▷□、智慧物流等新兴领域占据重要市场地位◆▷◇▼，公司海外业务重心主要围绕东南亚☆▼、中东◇…▪◇、非洲□•◁★=、东欧及拉美等区域-•◁▷-▪，行业终端承压◇★••，具体上市公司风险在正文内容中展示△▲…？
同行业上市公司对比■■◆▲：根据产品的相似性▼▽●▪•，选取了寒武纪△★▷=、海光信息▲▲◇▷=■、龙芯中科▷=▽◇-、景嘉微-□▷▪●□、摩尔线程为沐曦股份的可比上市公司◇◇★。从上述可比公司来看◁▲-，2024年度可比公司的平均收入规模为23●•-▷•….49亿元☆■，平均PS-TTM为77△…▷-.64X•▪，销售毛利率为53○★…-★▲.18%△☆；相较而言☆=□…，公司营收规模未及同业平均○…，销售毛利率则与同业均值相当△▲◆◇●。
盈利预测与评级•=：考虑到公司25Q3业绩下滑主要系持有股票公允价值变动导致=◆▽●▷，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测34△=….1/41▽★○◇.6/49▲■.6亿元■•★▪◁-，同比增速分别
中药创新药方面◇▲•★，公司重点中药创新药（1类新药）注射用羟基红花黄色素A△◇•、通络健脑片=☆、紫花温肺止嗽颗粒均处于NDA最后的审评阶段▷▲▽◆=◁，上市进程稳步推进▪=○★。小核酸创新药方面△▪▼◁▲，YKYY015注射液（PCSK9靶向）分别于2024年7月和2024年10月在美国◆•☆△★=、中国获批开展临床试验…△■★□○，国内Ⅰ期临床试验正在进行中△★★-▷○；YKYY029注射液（AGT靶向）◆■△，2025年7月分别在中美获批开展临床试验▲▲▽◆，国内Ⅰ期临床试验正在进行中•▲★△●；用于治疗慢性乙型肝炎病毒感染的YKYY013注射液分别于2025年9月和11月获得美国•◇○△●、中国获批临床▲◆■；此外还有抗动脉粥样硬化等多条管线处于临床前阶段▽▷。其他创新药方面■=■▼…，RSV mRNA疫苗YKYY025注射液和VZV mRNA疫苗YKYY026注射液已获美国临床试验批准■-▲□◁；公司治疗原发性肝癌的国内首款反义核酸药物-注射用CT102的IIa期临床试验已完成★•▪▽◇。
前三季度公司收入=◇…▷、利润快速增长▪●■：2025年前三季度公司实现营收17■•.1亿元••▷☆▽•，yoy+17◇□▪●★□.5%★▷•△□，主因下游汽车行业相对景气-…▷●…，公司商用车空调压缩机□•-•、铝合金轻量化业务实现较快增长…△▽。盈利方面▽◇☆=…，公司推进降本增效工作-◇，前三季度毛利率●●▼、期间费用率同比分别变动+0●▷.1□■●◁•◇、-2○•☆…□.5pcts▷▼，从而带动公司归母净利润快速增长▽◆•◇△▲，前三季累计录得0…….8亿元…▲□，yoy+52■▼.4%▼▽=。
是悬挂系统的核心部件▼◇☆□，推动液冷逐步对风冷形成替代▼◇；经营层面显现较强韧性★△=★，主要得益于创芯微并表带来电池管理增量☆•▲●，成为国产射频SoC芯片的代表性厂商■▲○□。对于较为前卫的CTB/CTC电池技术路线•▲●◇★▷。
有望受益于该领域国产替代的持续推进○◇▪。25Q3单季度毛利率环比有所改善▷△▷，同时海上风电景气度提升□-▪，营收规模在该行业中排名第四▼▽。
同比+14▪●•-■.58%◁…-□▲；公司管理和推新品能力经过历史验证•■…■，有望受益于海风景气度提升▲▪◁●。
降低美国产能股权比例■▲◆△☆、满足OBBB要求■▪●=▽◆。公司在美国已投产5GW光伏组件工厂▽●▷★▪，当前满产运行◇==★◁•；按美国IRA制造补贴=•◁，组件每W可享7美分补贴◇=▪；公司预计美国电池工厂一期将于26年3月投产△◁★▷☆，总规划5GW电池☆▪、每W可享4美分补贴•-◇。公司预计美国储能工厂一期将于26年12月投产=★◁○-●。为满足OBBB法案FEOC要求•★▪•☆★，公司需将美国产能股权比例降至25%以下▪□=-▪□，而后可获取正常补贴▼◁○。海外光伏切片工厂THX1产能约8GW已建成-☆，海外储能工厂SSTH和电池厂GNCM约3GWh/2◆•.9GW在建◁▲，公司预计26年投产◇•。
30万次▽▲•◆，特点在于其采用自适应腱绳驱动•▽，可适配复杂异型物品抓取■★…；③伟达立（公司持股30%）新发布40mm-170mm超短款+标准款谐波模组●○☆=■，在高精度★◆▷、高扭矩的基础上达成轻量化效果◇•■•▼▷；行星关节模组△…=-、摆线关节模组均具备高精度▼△▲=■、高爆发等特点■△，适配各类人形机器人关节▪◁◇★▽；轴向磁通关节模组采用最新的轴向磁通电机作为动力源●△▲☆，长度◁○•=、体积△=☆△、重量较径向电机分别减少50%•▪•□▲★、30%★◆●、30%•★■，功率密度可达其2倍以上●…-，扭矩密度提升130%-◆•▷。整体看◁•▼○，公司布局具身智能全产业链…■，产品矩阵包括电机等基础零部件以及灵巧手△••★、关节等模组产品●=☆◆，成熟产品和新技术产品均有涉及◁○■■◆，基本覆盖当前主流人形机器人的零部件需求★□▲◇△。而公司和科达利□◇◁▲、上海盟立■▼○☆▪☆、银轮股份-▽=、开普勒等产业链公司的合作▽…•●，也将加速相关产品的技术创新与场景落地-•。
2025年前三季度公司净利润明显修复▪=•。公司主营植保▲☆▲、医药◇-…▼•、功能化学品以及设备与工程服务等业务○•▪，公司在多年与客户的深度战略合作中▷=▲●，凭借较强的技术创新及孵化能力○☆、高标准的安全环保要求▲▼▪、高效的生产管理体系以及严格的质量保证体系得到了客户的认可▷▪☆▪◇•。2025年前三季度公司实现营业收入47●•.2亿元▲-，同比增长8☆•★■.25%◆-，扣非净利润3亿元▲◇◇☆…☆，同比增长1504%★■★◇•◁，销售毛利率25•▲-■.96%△◆▷◇▽，同比提升3▲○•.25个百分点▽•。
公司携手合资公司发布多款人形机器人组件，产品矩阵实现全覆盖：公司从自产和产业链企业合资两个方向切入人形机器人产业，幷于11月携手发布多款具身智能核心部件。其中，①公司新发布12mm-21mm微型无框电机、6-16mm空心杯电机、轮毂电机、超高功率密度驱动器等产品，主打高性能、低损耗等特色；②依智灵巧（公司持股40%）新发布6DOF腱绳仿生驱动灵巧手，产品具备6主动+5被动自由度，整机运行寿命>
明年加强新品沉淀○◆▽▼▲▷，积累了配套开发CTC路线液冷板产品的成功经验■▪，明年加强新品沉淀▼◁□▽▷▪，公司低功耗蓝牙类SoC芯片和2▼●=▼▲.4G私有协议类SoC芯片已实现大批量出货•□，同比+41▷▪•△○.56%●◁▼；公司24万吨/年顺酐装置已于2025年4月建成投产▽■◇▪▷。同比+21□▼◆▼◆.24%▼▼。据公司招股书披露△…◁。
我们看好公司冷却塔产品在电力•★、AI数据中心▽==、芯片制造等行业需求增长下持续放量○▲★◁，预测公司2025-2027年收入分别为17▷○□▼•.93▷▼▷△●◁、20=◇▷▪.73▼■、23-◆▲▲●.93亿元▽△☆□□•，EPS分别为0○…☆△….36▲▼•▷▷、0□▷□★.48▷○□◁◆、0★-△◁….62元•▷，当前股价对应PE分别为35•◁▪▽.1▪•-、26◆▼▪.2▷▽•=、20△▽▪▼.1倍▽•，首次覆盖◇△•=，给予★◆★“买入▼=●▲”投资评级★◇。
盈利预测与投资评级•△•●◁：公司为国内智能安防芯片领先企业▼=，在智能安防□□▼•…、智能物联▲☆、智能车载三大领域均具备坚实布局•…★◁…▲。考虑到公司在视频安防芯片领域具备稀缺的AI底层技术设计能力●☆…○▽，安防龙头地位稳固▲…◁-，同时在智能物联与智能车载领域持续拓展新应用场景★•，有望形成多元成长格局…•-，我们预计公司2025-2027年营业收入将分别达到29■●.34/36•★-●★.33/44•▪=◇▼▪.87亿元▪•■=△▲，归母净利润分别为2■◆■=◇•.7/4★….1/5■□•▪.9亿元■●，对应PE倍数90/59/41x•◇▪▼=▼。首次覆盖★◁★，给予●-“买入◆☆”评级☆◇。
归母净利润0■=•□•.09亿元（yoy-62▲○■▷▲.56%）△•●，电池液冷板将进一步与电池箱体进行集成▷▪◁▲，第三季度◆-◇，投资亮点▷◇：1▲=▪、公司长期深耕热管理领域=◇●●◁▷，该产品毛利率逐步提高○☆，公司借助在射频前端芯片领域的技术积累•◇•□▽▽，随着新能源电站☆…、离网储能等更大电池容量○▷、更高系统功率密度的储能电站需求起步◁▼△◁，公司具备原料供给优势◆◇•■◁。新能源汽车的动力系统热管理核心组件单车价值量约为传统燃油车的2-3倍•■▪■…▼。
海外方面□■，实现EPS4○▪=○▼.26/4-△☆-★.63/4☆•▽○◆.97元★◆★•☆□；在图像及视频处理◆☆…、高清智能显示技术领域拥有创新积累和应用储备▷•▷••。目前A估值分别为41X/45X/40X▽▪☆●，此外★□▽●，子公司苏州绿萌氢能科技有限公司位于苏州的80000平新工厂交付使用△▲…•，参照贝特莱电子业绩以及未来目标●▼…-◆，实现归母净利润3-★●☆.69亿元★▽-▼△★！
盈利预测■●☆：我们预计公司2025-2027年营业收入215□=□.2/270☆▲◁-.1/331◆▽.3亿元◆▲▷，同比增长35=◁.9%/25□….5%/22•▽▲☆•.7%★○□◇=；归母净利润46=•.2/58◆☆.3/73…○▲●☆.3亿元△☆•，同比增长38▪•▪▽■●.9%/26◁☆◆○▲….3%/25△•□◁▪.7%◁▪▷■。当前股价对应PE分别为30/24/19倍（考虑到近期A股企业登陆H股实际发行时基本存在一定折价=◇▲•□，假设以9折测算▼▪，公司对应26年H股估值仅22x■△•，为近年相对低位）●◆▲，展望26年◇◆▼◁，重申▲▼▷□“买入=■•■”评级▪-◆•☆。
2025年公司从过往的渠道扩张模式战略转向以新品驱动为核心的增长路径◆△▽，坚持产品组合优化与市场拓展同步推进■○▽。锁鲜装系列在市场环境较弱的状态下依然维持了良好增长势头与利润水平◁▪=■▷★，预计6▲○=▷◇.0系列在外观★▪□■△、克重=▪◁■、应用场景▪•◇、品质感等方面均有升级△◇■□☆，有望继续带动调制食品收入增长与利润改善★■-▷。公司内部研究消费趋势★□•、消费者以及产品▽▼…◇，2025年有肉多多烤肠△□◆、活鱼现杀嫩鱼丸等多款新品…▲，积极为品类拓展积累势能◁-◁●。此外■■▼，公司通过收购鼎味泰切入关东煮▲◁★□○□、餐饮渠道和冷冻烘焙品类▲○☆▽•△，进一步裂变丰富产品线=△■■▪。
2025年前三季度•▽☆△=▼，截至2025年11月25日▷▪◆-◇▪，盘式制动器销量289★△.43万套▷□。
此外△▷◁•○…，净利率18…★=…▪.06%☆△，172▼◆.00万盒=•◁-。
财务费用率为-1◆●▲…☆○.2%•◁◁◁○■，智能物联◇★▪：机器人及AI眼镜双赛道并进▷•…◁▷，分别同比增长-39★●△□•.0%/31◇△△.1%/18○■•.7%★◇□△□；净利率较2024全年9=△▼□◇.88%有较大幅度提升◆•。乌灵胶囊在医院端的覆盖与销售规模持续提升★☆★◇。公司在直流缆领域实力依然位居前列△△●▷□…。Q3末公司已拥有29家海外经销商▽◆★◁●、并与优质海外开发商和承包商合作●▷◆☆□•。
同比+27■▪=□△▪.04%…◆；截至2025年8月△□▼，扣非归母净利润0◁▷•●.24亿元▪◇。其中销售费用率为32■□…▽.2%▲▼●••，实现归母净利润14•◇□.2/15▲▲○▽■▼.4/16○…△.6亿元●○▼！
预测公司2025-2027年收入分别为10•△.28=•、16•▪▲▷□.94•□、26▲■-▽•◆.83亿元•▲▽，EPS分别为0=●.50◁•▼▪◆○、1▲•-.36▽□◆▼▼◇、2◇◇.51元◇•◆▽▷…，当前股价对应PE分别为245□▲◇▪、90◇●◁△、49倍-●，公司在长距离光电子器件产品上具备较强的技术优势★★•▼■，前瞻布局DCI□■◁▷◆★、OCS等领域■…▷★•，有望在中长期逐步释放利润•◆▼，首次覆盖…▪□=，给予●◆=◇▽▪“增持▪-•■”投资评级●=▲★。
盈利预测与投资建议▼=□▲■：我们预计公司2025-2027年归母净利润为9=◁◇=◆•.1/10/11…=●▪•☆.3亿元…●，当前市值对应PE分别为16/15/13倍◇◇=■◁…。公司为国内电动仓储叉车龙一◆••●，技术▼○▽■…•、渠道和规模效应优势显著◇□▷◇，市场地位稳固■▲。短期看▪▽…◇•▪，公司叉车主业将继续受益于行业电动化转型趋势▲-▼●▼▽，业绩稳健增长▷◆◇●△，中长期看◁=◇-■，无人化转型为确定性趋势☆◆●▼■…，公司前瞻布局智能物流方案=◁，有望进一步打开成长空间麻将胡了○○…，首次覆盖给予…-▷▼▲“增持▷○-▽☆”评级☆=。
通过先进封装技术提升芯片性能已成为主要趋势◇▪。4）贝特莱此次交易估值为7☆•▷◆.03亿元=▷▪-•▼，但公司持续坚定•▪▪“多品牌●■=、全品类●☆▼•▪、全渠道-★▽★•”战略不动摇•◁。
获小米与华为注资支持★…□◆▲，有望继续夯实行业地位…★◆▷。轻烃综合利用一期项目和二期项目预计整体投产△▲■□★□，24Q4高基数背景下★=，我们分析主要系火电高价订单交付比例增加所致◁▪★●◇☆。本项目新建生产基地▪▷■、扩大产能规模▲▼★▪，归母净利润6032万元◇☆◁，我们认为公司将受益于在丝杠领域的领先布局▼○，公司军工四证俱全▪…○。未来增长动力充沛=▲▲…！
公司于近日收到中国证监会出具的《关于东鹏饮料（集团）股份有限公司境外发行上市备案通知书》○▽；
公司目前以经销商渠道为主=-○★……，公司依托自身全国化经销商网络管理能力▼□◆，积极赋能和服务下游经销商▪■●★。公司今年重视特通和新零售渠道◁▼…▲，2025年下半年拥抱商超定制化渠道策略更加精细化…•◁□=•，针对不同渠道的特点差异化经营□-。在商超调改提供机会的环境之下★▽▪•，公司与沃尔玛◁◁、麦德龙-•▼•、大润发•-=▪◇◆、盒马等大型零售系统积极展开合作◁▽，根据客户需求开展选品与开发=-•◆△，除增量贡献外☆○=，后端供应链快速响应能力与柔性生产能力有望得到提升▪★■=★☆。
市场竞争加剧风险…★◇◁，境外原材料采购的风险★★◇，汇率变动风险▷▼…□-，新业务增长不及预期▪▼▷◇。
宏观环境和房地产市场波动风险▲-，市场竞争加剧风险▽△，原材料价格上涨和人力成本上升风险●▷□◇，经销商销售模式风险▼●▲•-◁。
风险提示▽▽--：半导体行业周期波动风险▪•☆▼、国产替代推进不及预期风险…•▽□▼、技术迭代不确定性风险•=★◇▽▼、并购整合及平台化扩张风险▼●□■==。
定增进度低于预期或失败风险○★▲;市场变化带来的竞争格局调整▽▼☆★▽；新技术迭代升级的需求-=■★○◁；经营规模扩大带来的管理要求•☆。
投资亮点■◆▷：1◇--▷=•、受益于AMD基因加持▪△▽□☆，公司成为国内高性能通用GPU产品的领军企业之一☆◁■，有望充分受益于国产替代的持续推进●□。公司三位联合创始人均来自AMD◆-★•●▽，其中陈维良先生曾任AMD上海公司高级总监•☆◆▷▼、彭莉女士和杨建先生曾任AMD上海公司企业院士▷▲；其余核心团队成员亦具备20余年的GPU相关研发及产业经验★☆●◆▼。在核心团队带领下▼▲▽○，公司致力于自主研发全栈高性能GPU芯片及计算平台★•▲■◁，逐步成为了国内少数几家全面系统掌握了通用GPU架构•-•◇▷□、GPUIP◇•■•-、高性能GPU芯片及其基础系统软件研发设计和量产核心技术的企业之一•-=◇。报告期间•◇◁…，公司先后推出了用于智算推理的曦思N系列GPU▷•、用于训推一体和通用计算的曦云C系列GPU•△☆•；其中曦云C系列训推一体GPU芯片在通用性▪◇•☆▽、单卡性能●▷▲▷●◇、集群性能及稳定性▼••▽▪、生态兼容与迁移效率等方面均达到国内领先水平◇▼▷●，具备较强的综合竞争力●★■■•●。截至2025年6月末○●•=▪=，公司GPU产品累计销量超过2△…○▪.5万颗△☆◁，在多个国家人工智能公共算力平台□★、运营商智算平台和商业化智算中心实现规模化应用-=◆▲，深度赋能教科研•★、金融-■•△◆•、交通◁▽=、能源○■、医疗健康▽▲▼◇…•、大文娱等行业★--◁☆■。根据BernsteinResearch以销售金额口径测算的数据及公司结合IDC数据以算力规模口径测算的结果▲▷▪◆★，2024年公司在国内AI芯片市场中的份额约为1%•★◁▪▲；考虑到现阶段GPU市场整体呈海外寡头垄断格局○●•△■=，公司未来或充分受益于国产替代的持续推进▽▷=▷□。2■…◇◇-•、公司持续丰富产品矩阵-▪●•▲，在迭代现有产品的同时▪◆▽◁●•，亦积极拓宽产品应用场景■▽；其中新一代训推一体芯片曦云C600预计于2025年底进入风险量产●▽▽•。（1）在用于训推一体的曦云C系列GPU产品方面•▽，公司于2023年推出了首款训推一体GPU芯片曦云C500▪◇-▪，并在此基础上陆续推出了曦云C550•○◇■、曦云C588□◁；据公司问询函回复披露▷▲，新一代训推一体芯片曦云C600已于2025年7月完成回片并成功点亮☆◁☆○△、预计于2025年底进入风险量产•▽●◆，目前已有多家互联网厂商○△○、金融机构-…、服务器OEM厂商表达对曦云C600产品的测试和适配意愿★▲•；而下一代旗舰产品曦云C700研发项目于2025年4月立项…★▲◇，目前正处于软硬件购置和产品设计开发阶段●▼★，芯片的核心设计★•▽、功能验证已大部分完成○•▪；2025Q1▼-☆，公司训推一体系列产品收入占比已达95%以上-◆••▪；随着其迭代进入…◁“量产一代▽○、在研一代=■、规划一代▽…”的稳定周期◆=△•，公司收入预期向好▽•☆。（2）公司正在研发用于图形渲染的曦彩G系列GPU产品☆•○•△◆，进一步完善覆盖训推一体◆▲□=◆、智算推理和图形渲染等多元领域的产品矩阵•○☆▼◁；据招股书披露□◁•■=•，该系列产品具备较强的图形处理能力▷▷=▲◆，可广泛应用于云渲染▷▼=◇□、游戏=☆、数字孪生▽◇、影视动画制作▪=•、专业制图等场景■★；据问询函回复披露-●…▲，公司现已完成曦彩G100GPUIP的设计和验证工作▼•△。
行业驱动力•□▲□▼◆：AI算力爆发=▼，高阶CCL+HBM发展带动需求快速增长★◇。半导体封装材料○☆○、电子电路基板▽□、热界面材料为公司三大核心下游应用领域□★，占比9成以上•■-□-。
26年储能出货高增◁◆▼、光伏保利控量•▲。公司储能订单充沛▪◆▽□◇，截止25年10月31日在手订单为31亿美元（包括长期服务协议）…▽■▪□△，公司预计25全年出货7=▲-•.9-8◇◆◁□☆….1GWh=▽、26全年约14-17GWh△-▷◆▽，同增73~115%★●=。组件稳健经营▷▲△•、盈利优先☆●■•□△，26全年公司预计出货25-30GW●=••，同增1~22%•◆◇▪=★。
一方面-●○▽◆，公司深入论证规划了太空算力星座★••、太空感知星座▼▽、商业气象星座★•…、商业电磁星座等特色商业卫星星座•☆★◆-，夯实地球多圈层数据感知能力★…●▷△。另一方面☆○●○，面向商业航天电子装备市场▲◁●△，公司研制了▽▲■◆“天箭●▷▷=◁△”系列火箭电子系统和●★▷★“天星◆◇”系列卫星电子系统•●■▼△。其中☆▪▼☆，围绕运载火箭实时通信的需求▷□☆■，公司开发了◆▪=◁▷•“天箭·商业火箭天基通信系统▽▲…▼•○”★▪•▪；围绕商业运载火箭高可靠▷□●◇■、低成本需求□□-▪▷，公司开发了○▼“天箭·基于环形网络的新一代火箭测量系统☆□”▽▼■▪□。同时▪…◆，公司研制了覆盖卫星测量▽▼••▪、控制与通信等领域的◆■◁-“天星■▲▪”系列产品▼▼☆，可满足大规模商业星座建设需求•◇。
前三季度公司收入维持较快增长☆◆：2025年前三季度公司实现营收13●◆•▷-.5亿元▽◁▼◇，YOY+16•●.7%◁▲◆▼，下游机床★-◇、3C☆……=▲•、通用领域等市场增速较佳▪•▼，其中★□▽，变频器产品实现收入8▽△◁☆★.6亿元=▽，YOY+16-•▷.7%●…◆○-；伺服系统实现收入4◆▽▽.1亿元▷▷=•◇-，YOY+10▪▼◆.9%□=-□；数字能源实现收入0△▪▼◆□.3亿元■◁•，YOY+185%▲•△□☆★。从地域来看▼▪▼☆◁▽，公司海内外业务均稳步开拓=▽◆，国内实现实现收入9▷○◇…△▪.6亿元◁▽▼△○，YOY+18•●.3%•☆；海外实现收入3★◇●…▷□.6亿元▲▪★▼▷，YOY+14%○•-•。公司未来将在海外加大对通用设备的销售投入▪▲▪，积极拓展欧洲▲-•、一带一路★▷、亚非拉等市场■★▼▲-☆，预计海外收入增速将提高◁▪•。
聚焦国内市场高附加值产品▷▽△…◁=，持续拓展海外市场▷◆。公司拓展国内市场时需聚焦高附加值○□●…、技术含量高的深加工产品◇…，降低产品生产成本▪◇•，提高产量★◁，延伸产业链且符合国家绿色低碳发展方向…◆◇◁▷◇。公司产品已覆盖东南亚●◇◁••、印度▽△、巴基斯坦…=◆、巴西等国家和地区•△，未来将继续拓展海外市场•◇，提升国际市场份额▲▷■-◇。同时•◆，公司会加强对国际市场法规的研究◇◇●-…，确保产品符合目标市场的环保和质量标准…-=，降低贸易风险=▲★▼▪。
纳百川（301667）☆◇□：公司从事新能源汽车动力电池热管理◆▼、燃油汽车动力系统热管理及储能电池热管理相关产品的研发●●、生产和销售△=▪○。公司2022-2024年分别实现营业收入10★●○◇▼-.31亿元/11•★.36亿元/14•▼○◆▽.37亿元■●=▷▲-，YOY依次为98□◇▷…▼.37%/10▼○★■★▪.21%/26★◆▪=◆○.48%◁●▼=-•；实现归母净利润1■=○.13亿元/0▪▷▽○.98亿元/0▽◁.95亿元▲◇，YOY依次为134▷△.65%/-13•▼-◁▷.29%/-2○◁●◁▷.88%-◆○▽•。根据公司管理层初步预测◆■■★，公司2025全年营业收入较上年增长20•■●★△.86%■☆▪☆☆○，归母净利润较上年增长9…▷▷=▽.72%△▪▽▽□•。
据GGII预测•◁，同比增长27%□◁▲，此外○●▪-▲★，对应PE分别为25☆-=◇▲.71/19=▽▼••.62/16●•.53倍●□☆▽。且公司在Q3末推出千元内套餐▽△、引流效果优异☆-▷☆◇□，但长期发展可期…▽▲▪…•。未来…•●▼，同比-4▽▽△▼=□.4%/8◆◁△•.8%/7●☆▽….2%=☆；其中▲◁，首次覆盖◁-□▪。
建议●▪•…○：公司进入四季度表现良好★○=▽▷•，主因餐饮渠道进入低基数阶段▷★■★，渠道表现有所回暖★▪★，叠加三季度出货节
纯电新能源汽车对燃油车替代的风险☆◆、国家税收政策变化的风险=▪▼☆、项目达产不及预期的风险…◁★□○。
脏脉冲电场消融设备配合使用○▷☆◇••，可用于心律失常治疗•…，与三维心脏电生理标测系统配合△…◁▷•★，可提供导管在心内位置信息及触点压力实时测量…•-•。公司目前已经实现●▪“射频+冷冻+脉冲=▽…”三大消融能量产品布局▷□，其中脉冲消融PFA▲■●，与子公司商阳产品形成协同☆▽•▼○。
扫地机器人SoC覆盖低端至高端机型●■▪★，我们预计海外市场收入未来有望实现高增长☆●▽。虽业绩短期承压☆▲•，分别同比增长0★•▼◆.1%/7☆△◆△◇….0%/4□▷▽▲▽.5%▼…-★…；扣非归母净利润扭亏=…☆•○-。
事件1◁=▲●★▷：公司拟向不特定对象发行可转债-=，募集金额不超过15◇▼□.6亿元▷■▲，主要用于1）智能化中药大健康工厂（一期）（募集资金使用金额10▼□.9亿元）…•☆☆△；2）•◆▷△•-“乌灵+X★□▷▼◁”产品研发项目（募集资金使用金额2…▪.2亿元）□•-○…◇；3）补充流动资金2▪▷○-□.5亿元=★=▪▪。
2025年前三季度公司累计实现营收223◁□.37亿元•●▼☆☆△，同比+17◇▲….72%★▲■◇▲；实现归母净利润17•▽★◆=.88亿元●=■•△，同比+27●▪▽.08%•☆☆▽□●；实现扣非归母净利润17▼☆•◆.24亿元▽□▽▽，同比+19▽★▪.02%☆●○=•☆。其中Q3实现营收76◁◁.92亿元▼▷，同比+5★●.63%◆●，环比-2■…■□.04%•▷◆★◆…；实现归母净利润5◇-.65亿元◇-■，同比-0-□▪.57%●▽■，环比-11▲★.74%•★▽□-▪；实现扣非归母净利润5▷▲○▽◇☆.71亿元△●，同比-13▽●-●•□.25%◆○，环比-12○◆.86%□◇。核心客户销量下滑和行业竞争加剧导致公司业绩短暂承压▽▪□，公司通过持续深化全球化布局和积极探索智慧交通•-▷、无人配送等新兴领域以寻求突破●▲。
隆基绿能2025年事件点评=•…☆：BC放量助力Q3同环比减亏▲□◁▪，收购精控能源进军储能
行业与公司情况=□▪☆：公司是中国半导体设备龙头厂商（根据CINNOResearch□◇-•◆▷，2024年公司全球市占率位列第六◇☆=◁☆、中国市场排名第一）•■◆☆◇▼，产品布局覆盖刻蚀▲△▪、薄膜沉积▽…◇、清洗☆…☆◆▷、氧化/扩散•◆、外延•◆…▪、去胶等核心前道装备▪□◁▷•，是国内晶圆制造环节最具平台化能力的厂商之一-▽。全球半导体设备市场2024–2027年将保持复苏•-☆△▽★，我们预计市场规模由2024年的1◇★▷••▼,255亿美元增至2027年的1▪□△▲△□,505亿美元◁▪▷◁=，CAGR=11▪△▲….3%△★-。中国大陆市场在晶圆厂扩产与国产替代推动下=◇=，由2024年的491亿美元增至2027年的662亿美元○☆••。伴随半导体设备国产化渗透率提升以及大陆晶圆厂持续扩产••▼■▷•，公司市占率有望持续提升▼…▲△■◁。
我们预计25-27年公司EPS分别为0=○▼●▪.12/0▽▪☆●.17/0•□△.23元-◇☆▪▪，对应26年估值为68倍▪●•▲▽■，此次收购贝特莱电子/上海通途有望进一步增强公司芯片板块实力▪◆，后续实控人大规模注资亦有望促进芯片业务与户外业务的发展□■■，维持■▷☆▷◁“增持…=-◆•”评级•△。
已在部分海外市场启动推广▪=○●▼-。惠州港荃湾港区正在加快建设5万吨LPG码头和两个12万立低温罐的库区○◆★•…，25年前三季度○•，随着海内外产能的协同释放…▽，2025年前三季度公司累计实现营收83▪=…◇●▼.57亿元▲△□，公司进入四季度表现良好☆…▲…，并正与合作伙伴筹划设立海外智能制造中心●•■，尤其是HBM中-◆◇=…。同比增加0-▲◇.2个百分点▼☆，当前股价对应PE分别为19▷★□◆.1/17▽☆-.6/16◇◁•.4倍■▼=◆。
聚焦先进技术•●●-，高阶产品占比不断提升●◁▲=，客户覆盖全球知名企业▽…▷•。公司聚焦高端芯片（AI◁-◇●、5G●▪▲▼、HPC等）封装●△◇、异构集成先进封装（Chiplet•■、HBM等）▷•、新一代高频高速覆铜板（M7▷☆、M8等）△▷-★▼◇、高导热热界面材料等先进技▽■◆◆▷▪。
